投资要点：

　　今年上半年出口韧性的来源：价格效应拉动

　　(1)部分出口领先指标早已呈现“出口现颓势”端倪，与实际增速背离2022 年上半年，出口在高基数、份额归还、欧美经济增速放缓的逻辑之下依旧呈现出较强韧性，1 月、3 月、5 月、6 月同比增速均超10%，超越市场预期。然而，PMI 新出口订单自2021 年5 月开始就回落至枯荣线之下，CCFI 增速也自2021 年3 季度开始掉头回落，与实际出口增速持续背离。

　　(2)从总量角度拆分量价效应，可将我国后疫情时代的出口分为三个阶段出口金额=出口价格×出口数量，我们以出口货运量作为出口产品数量的代理变量，基于出口金额与产品数量得出出口均价，作为出口产品价格的代理变量，对出口金额增速进行量价效应拆分。通过对比量、价效应对我国出口的作用方向，可将我国疫后出口划分为3 个阶段：(1)量增价跌：2020年3 月-2020 年9 月；(2)量价齐升：2020 年10 月-2021 年10 月；(3)量跌价涨：2021 年11 月-2022 年6 月。

　　(3)上半年出口的韧性源自价格效应拉动，出口数量已开始负增收缩通过对量价效应的拆分我们发现，数量效应对于出口的提振作用自2021年下半年就开始进入下行通道，与此同时，价格效应的支撑逐步增强，“涨价”成为出口规模持续超预期的关键所在。而到了2022 年，除2 月春节后复工、5 月疫情后“填坑”使得出口数量同比增速短暂回正外，其余各月数量效应均对我国出口总规模形成拖累。

　　结构角度：主要出口产品的量价效应作用方向分化，基本可分为四类(1)量跌价涨。出口的数量效应形成拖累，而在全球大通胀的环境中，价格效应支撑明显，形成一定缓冲。如，农产品中的水产品及粮食细项、机电产品中的手机及集成电路细项、能源与原材料中的成品油、肥料细项。(2)量增价稳。出口数量效应支撑仍强，呈现出一定韧性，而价格效应的贡献度较低。如，传统消费品中的箱包、机电产品中的汽车。(3)量价双弱。出口价格与出口数量均呈现下行趋势，整体出口景气度明显走低。如，机电产品中的家电、船舶细项。(4)量价齐升。数量效应与价格效应对于整体出口均形成较强正向拉动，反映出口景气度仍高。如，传统消费品中的鞋靴、能源与原材料中的钢材(2022年Q1 呈现量跌价涨，俄乌冲突爆发后逐渐呈现量价双强格局)及铝材。

　　往后怎么看？

　　随着国内疫情扰动渐退，影响我国出口的主要逻辑重回需求端。世界银行6月7 日将2022 年全球经济增速预期由4.1%(1 月)下调至2.9%，外需支撑将逐步回落，由此，数量效应大概率仍将对我国出口形成持续拖累，而在海外国家相继开启强力紧缩的环境中，价格效应的缓冲作用也将趋缓，因此，量价双重利空使下半年的出口难改回落之势。结构方面，呈现出量价齐升以及量增价稳的汽车、传统消费品、铝材等有望延续一定韧性，成为下半年出口中的“亮点”。

（文章来源：山西证券）