①内外因素恢复遭遇波折，估值体系重建缓慢，审慎视角出发，若遭遇更大不确定性冲击，三类公司需重视。②视角一：杀业绩风险：熊市中部分公司业绩披露的反身性，公司有较好业绩调节空间，选择平滑利润披露，若卖方业绩预测未下调，如果杀业绩冲击更大。从收入(合同负债)、费用(研发费用、管理费用)角度筛选，业绩乐观预期下，可能存在杀业绩风险的公司，集中在计算机、电子、机械、电力设备、医药、地产。合同负债视角下16 家公司、研发费用17 家、管理费用18 家。

　　③视角二：疫情冲击基本面风险。长三角疫情可能冲击销售、生产、投资的公司集中在汽车、机械、电气设备；出口角度，上海港清关放缓，可能冲击订单交付、收入确认的公司集中在电子、汽车、医药等行业。

　　销售视角下20 家公司、生产21 家、投资20 家、出口25 家。④视角三：公募抱团股补跌风险。2015、2018 年熊市上半场公募集中增持的抱团股，在熊市后程通常跌幅更深，筛选2022Q1 公募增持最多的20 只重仓股，主要集中在电力设备、医药、农业。

　　正文摘要

　　视角一：杀业绩风险。①熊市中部分公司业绩披露的反身性。因股市融资功能受挫，业绩利好无法支持股价，选择平滑利润披露，业绩“暴雷”。

　　例如2018Q4 很多公司大幅计提商誉，导致全A 非金融净利润同比从2018Q3 的6.9%骤降至2018Q4 的-71%。②公司有较好业绩调节空间，且卖方业绩预测未下调，杀业绩冲击更大。公司可能通过收入确认递延、费用预提等工具，导致公司报表数据弱于市场预期，特别是卖方业绩预期未提前下修，“暴雷”后的冲击更大。我们筛选近期业绩预测未出现下调公司(wind 一致预期)，从收入角度(合同负债)，费用角度(研发费用、管理费用)筛选业绩乐观预期下，可能出现杀业绩风险的公司。

　　目前集中在计算机、机械设备、医药行业。

　　视角二：疫情冲击基本面风险。①我们前期报告《疫情冲击供应链，谁最紧张？》分别从销售、生产、投资三个角度筛选基本面受疫情冲击更严重的公司，集中在汽车、机械、电气设备行业。②补充出口类企业，由于上海港清关放缓，可能冲击上半年订单交付、收入确认，集中在电子(半导体为主)、汽车、医药等行业。

　　视角三：公募抱团股补跌风险。①熊市上半场公募重仓抱团股，熊市后程通常跌幅更深。典型如2018、2015 两轮熊市后半程。2018 年由于中美贸易摩擦和去杠杆，A 股进入单边熊市，Q1-Q3 公募集中加仓中国平安、贵州茅台、万科A 等，期间公募净增持前20 大重仓股，其熊市后期(2018/10-2018/12)跌幅中位数-18%，较全A 中位数-9%跌幅明显更深。同样的情况在2015 年熊市中也同样存在，2015Q2-Q4 公募净增持前20 的重仓股在熊市后期(2015/12-2016/1)跌幅中位数-33.3%，同样比全A 中位数-31.7%跌幅更深。②2022Q1 公募大幅增持重仓股包括美团、贵州茅台、药明康德、牧原股份、宁德时代等。

　　注：本文涉及今年指2022 年，去年指2021 年。

　　风险提示：全球疫情蔓延风险、疫苗有效性；宏观经济增长不及预期；历史经验不代表未来；本文只在假设基础上做推演，相关公司不作为任何投资建议。

（文章来源：东吴证券）