核心结论：战术上，2 月可能会有不错的反弹，从2017 年以来的市场波动情况来看，当市场跌幅较大时，一般季度内最大跌幅在10%-15%之间，这一次万得全A 指数下跌已经超过10%，短期也并没有面临类似极端事件冲击(比如2020 年Q1 的疫情或2018 年的中美贸易)，所以下行空间已经很小了，反弹的赔率很高。同时，2 月是每年Q1 胜率最高的月份，今年有稳增长的大环境，1 月的业绩预告期也已经结束，2 月胜率大概率也不错。战略上，这一次调整后，全A(非金融石油石化)PB 分位数由72%下降到了45%，估值合理，但也算不上很便宜。稳增长在推进，但如果要改变越来越谨慎的盈利担心，还需要时间。国内宏观利率虽然一直在下降，但微观资金环境一般。所以战略上的问题还需要些时间消化，2 月依然是战术性的月度反弹。

　　(1)短期下跌空间已经接近极限，2 月赔率高。自12 月中旬的高点以来，万得全A 指数下跌超过10%，这已经是2020 年下半年以来最大的调整了。从2017 年以来的市场波动情况来看，当市场跌幅较大时，一般季度内最大跌幅在10%-15%之间。2020 年3 月、2019 年4 月、2018 年下半年，均出现过跌幅达到15%的情况，期间大多出现了极端的宏观冲击，比如疫情快速恶化、中美贸易冲突等。这一次调整虽然有很多长期问题，但短期的事件冲击不是很大，1 月的调整，幅度已经较大了，短期下行空间较小，2 月布局反弹，向下风险不大，赔率合适。

　　(2)估值合理，但盈利状态一般，所以战略上依然是反弹。这一次下跌前的全A(非金融石油石化)PB 处在72%的分位数，跌完后PB分位数下降到了45%。对比2018 年以来历次调整的估值状态，这一次估值的位置和调整的幅度比较类似2018 年Q1(由64.7%下降到42.7%)和2021 年2-3 月(由75.4%下降到50.5%)。

　　如果对比盈利状态，这个次调整处在盈利下行的初期，相对来说，是较差的状态，可以类比2018 年2 月。2021 年疫情期间，虽然有两次盈利负面冲击，但到了2021 年Q2 很快恢复，而且当时的估值是历史极低水平，PB 分位数均在历史2%左右的水平。2019 年4-5 月，盈利状况也不好，但已经进入盈利担心的后期了，估值处在历史11%的分位数，也比较低。当下的估值合理，但不是极度便宜，盈利的问题还没法快速恢复，所以2 月的反弹，放在更长期的维度来看，还只能定性为战术性反弹。

　　风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。

（文章来源：信达证券）