1月21日，最高人民法院发布《最高人民法院关于新时代审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》(简称《若干规定》)。

　　在整合原司法解释相关内容的基础上，新增了15条重要内容，重点围绕取消前置程序后人民法院的法律适用问题，细化证券虚假陈述民事赔偿责任的构成要件，包括主观过错、虚假陈述行为、重大性、交易因果关系、损失因果关系和损失计算、诉讼时效等问题。

　　最高法和证监会还联合发布了相关《通知》，以衔接取消前置程序后的相关规则实践落地。证监会相关人士表示，证监会将积极配合最高人民法院，稳步有序做好《若干规定》和《通知》的实施工作，以全市场注册制改革为牵引，统筹推进提高上市公司质量，压实中介机构责任，不断提高投资者保护工作质效。同时，证监会将继续落实“零容忍”工作要求，优化资本市场执法司法协作机制，强化资本市场违法违规行为打击力度，推动资本市场高质量发展。

　　要点一：明确取消前置程序，及时全面保障受损投资者诉权

　　证券市场侵权民事赔偿案件具有当事人众多、证据取得困难、专业知识复杂等特点，在我国证券市场发展的早期阶段，为减轻投资者的举证负担，根据当时的立法和司法实践情况，原司法解释第6条规定了前置程序，即人民法院受理虚假陈述纠纷案件，以该虚假陈述行为已经行政处罚或刑事裁判文书认定为前提。

　　从实践效果看，前置程序在减轻原告举证责任、防范滥诉、统一行政处罚与司法裁判标准等方面发挥了重要作用。但与此同时，前置程序也存在投资者诉权保障不足、权利实现周期过长等问题，需要在制度层面进行改进。随着我国证券市场日益发展和成熟，法院证券审判经验不断积累，司法制度和资本市场制度不断完善，取消前置程序的条件逐渐具备。

　　在充分研究各方意见的基础上，《若干规定》明确取消前置程序的安排，切实降低了投资者起诉门槛，及时充分保障受损投资者诉权。首先，原告提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼，只要符合民事诉讼法第一百二十二条规定并提交相应证据，人民法院就应当予以受理；其次，人民法院在案件受理后，不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚或者人民法院生效刑事判决认定为由裁定不予受理。

　　要点二：明确董监高尤其是独立董事的过错认定标准与免责抗辩事由

　　《若干规定》第14条进一步明确，要在考察董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员的地位、作用、勤勉尽责的程度等因素的基础上，认定其是否存在过错；同时，第15条还对董监高可能滥用《证券法》第82条第4款的异议规定规避责任的情况作了专门安排。

　　对于独立董事而言，本应借助其专业性与独立性，充分发挥监督作用，制衡一股独大和内部人控制，维护中小股东利益，完善公司治理。

　　从近年来爆出的财务造假案件来看，部分独立董事并未发挥制度预设的监督制约作用。因此，《若干规定》根据独立董事制度的目的与市场实践现状，压实独立董事在迎合造假严重违反注意义务等重大不履职行为中的的民事责任。同时，《若干规定》也充分回应了市场关切，专门列举规定了独立董事的免责抗辩事由，独立董事只要能够证明已按规定釆取了相应措施，即可免责，以打消勤勉尽责者的后顾之忧，避免“寒蝉效应”。

　　要点三：增加“预测性信息安全港”制度

　　“安全港制度”是指，预测性信息披露人是以善意的主观心态，基于诚信原则作出预测的，所依据的各项基本假设都是合理的，即使所作出的陈述与未来实际情况之间有所出入，预测性信息披露人也不必承担证券欺诈责任。预先警示原则，要求预测要有审慎的说明和警示，即使事后难以实现，也不属于虚假陈述。“及时更新预测信息义务”是指如果预测所依据的事实发生了变化，只要更新或者补充相关内容，就不构成虚假陈述。

　　为避免个别不诚信公司利用自愿披露前瞻性信息进行虚假陈述，厘清自愿的预测性信息披露与虚假陈述的界限，《若干规定》结合证券法第84条规定以及境外制度经验，建立了“预测性信息安全港”制度，以进一步督促上市公司提高信息披露质量。

　　要点四：优化“三日一价”认定标准

　　对于实施日，《若干规定》区分了积极的虚假陈述和消极的虚假陈述，前者是指信息披露义务人主动披露的信息中存在虚假记载、误导性陈述，披露日即为虚假陈述实施日；后者是因未及时披露相关更正、确认信息构成误导性陈述，或者未及时披露重大事件或者重要事项等构成重大遗漏，如隐瞒重大关联交易、重大违法事项等以应当披露相关信息期限届满后的第一个交易日为实施日。对于揭露日，《若干规定》重点明确以市场知悉作为判断基准，人民法院应当根据公开交易市场对相关信息的反应等证据，判断投资者是否知悉了虚假陈述，同时，为了便于操作，还列举了监管部门及自律管理组织对相关主体立案调查或采取自律管理措施等信息公开之日作为揭露日，当事人有相反证据足以反驳的除外。

　　对于基准日和基准价，《若干规定》对相关认定标准进行了优化，充分考虑了不同个股的流动性因素，区分不同情形列举了确定基准日和基准价的具体方法，还规定了专家认定、参考行业通常估值方法等措施。

　　要点五：实施精准“追首恶”，明确“帮凶”的赔偿责任

　　实践中，不少影响恶劣的上市公司财务造假案件，是由控股股东、实际控制人组织、指使上市公司所为，这些控股股东、实际控制人是财务造假违法活动中的“首恶”。只有上市公司背后的实质违法者得到惩罚，才能真正打击财务造假，净化市场环境，实现零容忍的政策目标。《若干规定》专门规定了“追首恶”的相关安排，明确原告可以直接诉请判令在虚假陈述中发挥组织、指使作用的控股股东、实际控制人赔偿损失，发行人也有权向负有责任的控股股东、实际控制人追偿，以进一步压实组织、指使造假的控股股东和实际控制人责任，使“首恶”能够得到应有的惩罚，实现精准打击。

　　另外，实践中还有个别金融机构和上市公司串通，出具虚假的银行询证函回函、虚假银行回单、虚假银行对账单，欺骗注册会计师；一些上市公司的供应商和销售客户为上市公司财务造假提供虚假的交易合同、货物流转及应收应付款凭证，成为财务造假的帮手。因此，《若干规定》进一步明确了“帮凶”的赔偿责任，以遏制虚假陈述的外围协助力量。由此，《若干规定》第20、22条相互呼应，共同织牢了“首恶”和“帮凶”的法律责任之网，以有效震慑财务造假活动。

　　要点六：规制“忽悠式”重组，追究交易对方的虚假陈述责任

　　随着近年来上市公司并购交易日益活跃，并购交易对方通过财务造假粉饰标的公司经营业绩，高价格卖给上市公司的情况也时有发生。由于重大资产重组中的信息披露由上市公司负责，交易对方并非证券法所规定的“信息披露义务人”，如果仅追究上市公司的责任，而不追究提供虚假信息的交易对方的责任，显然不符合普遍的公平认知。交易对方作为上市公司重大资产重组活动的参与者，掌握与标的公司有关的真实信息，如果所提供的信息不符合真实、准确、完整要求导致上市公司重大资产重组相关信息披露文件存在虚假陈述，则追究其责任符合侵权法般原理。

　　就此，《若干规定》第21条规定，公司重大资产重组的交易对方所提供的信息不符合真实、准确、完整的要求，导致公司披露的相关信息存在虚假陈述，原告起诉请求判令该交易对方与发行人等责任主体赔偿由此导致的损失的，人民法院应当予以支持。

　　要点七：明确中介机构等审慎核查与合理信赖规则

　　《若干规定》强调保荐承销机构负有对信息披露文件审慎核查验证的义务，对于证券服务机构出具的专业意见，在审慎核查和必要的调查、复核的基础上，如果有合理理由排除职业怀疑，可以主张“合理信赖”。

　　同时，对于证券服务机构，《若干规定》也明确其在审慎核查和必要的调查、复核的基础上排除了职业怀疑的，可以主张合理信赖其他中介机构。在全面推进注册制改革的大背景下，《若千规定》进一步厘清各中介机构责任边界，有利于督促各中介机构归位尽责，充分发挥资本市场“看门人”作用，营造资本市场良好生态。

　　要点八：增加诱空型虚假陈述相关内容

　　原司法解释主要规定了诱多型虚假陈述的相关内容，实践中还存在诱空型的虚假陈述行为。诱空型虚假陈述主要是指虚假陈述者发布虚假的消极利空消息，或者隐瞒实质性的利好消息不予公布或不及时公布等，使得投资者在股价向下运行或相对低位时卖出股票，在虚假陈述被揭露或者被更正后股价上涨而使投资者遭受损失的行为，例如上市公司大幅度少报盈利数额的情况下，原持有人可能受到影响而“用脚投票”，以低于公平市价的价格卖出股票。

　　在近年来的司法实践中，已出现一些诱空型虚假陈述民事案件，结合审判实践，《若干规定》第11条指明了诱空型虚假陈述的相关交易因果关系认定，另在相关条文表述上还以“交易”替代原司法解释中的“买入”，意在涵盖诱空型虚假陈述；第28条专门增补了诱多型虚假陈述损失计算的条款。相关规定顺应了市场发展需要，填补了制度空白，有利于提升投资者保护力度。

　　要点九：优化重大性认定标准，明确交易因果关系

　　《若干规定》进一步优化了重大性认定标准，除了列举明确以证券法和监管部门的规章和规范性文件相关规定为依据外，还明确可以证券交易量和交易价格的明显变化作为虚假陈述内容具有重大性的认定标准。

　　另外，结合国内司法实践及境外经验，在虚假陈述民事责任构成要件上明确规定了交易因果关系。

　　要点十：强化司法机关与监管部门的协同，降低投资者举证难度

　　取消前置程序后，为切实降低投资者举证难度、畅通投资者诉讼救济途径，在《若干规定》制定过程中，最高人民法院和证监会就人民法院案件审理和证监会的专业支持工作机制进行了认真研究，与《若干规定》同步发布《通知》，建立案件通报机制，为了查明事实，人民法院可以依法向中国证监会有关部门或者派出机构调查收集有关证据，中国证监会有关部门或者派出机构依法依规予以协助配合。在案件审理过程中，人民法院可以就相关专业问题征求中国证监会及其相关派出机构、相关会管单位的意见。

　　同时，为更好地提升案件审理的专业化水平，鼓励各地法院积极开展专家咨询和专业人士担任人民陪审员的探索，中国证监会派出机构和有关部门做好相关专家、专业人士担任人民陪审员的推荐等配合工作。通过上述衔接性的安排，证券案件审理体制机制将会不断完善，在司法审判和行政监管的合力之下，我国投资者保护水平将持续和稳步的提高。

（文章来源：券商中国）