观点精粹

　　行业公司

　　【非银金融】2021年NBV或低于预期，2022年开年业务压力延续——上市保险公司12月保费收入数据点评-20220119

　　【农林牧渔】出栏均重下降节奏将成为周期反转的“计时器”——行业点评报告-20220119

　　【电力设备与新能源】当升科技(300073.SZ)：业绩符合预期，三元龙头成长确定性强——公司信息更新报告-20220120

　　【纺织服装】安踏体育(02020.HK)：Q4流水增速符合预期，看好主品牌冬奥催化下品牌力提升——港股公司信息更新报告-20220120

　　研报摘要

　　高超非银金融首席分析师

　　证书编号：S0790520050001

　　【非银金融】

　　2021年NBV或低于预期，2022年开年业务压力延续——上市保险公司12月保费收入数据点评-20220119

　　1、12月同比有所收敛，2021年负债端价值表现或低于预期

　　1-12月6家上市险企年累计寿险保费同比+0.0%(1-11月-0.1%)，其中：中国人保+3.3%、中国太平+3.0%、新华保险+2.5%、中国人寿+1.2%、中国太保+0.6%、中国平安-4.1%。12月寿险保费同比为+0.9%(11月+1.6%)，其中：中国太保+41.9%、新华保险+20.4%、中国太平+0.9%、中国人寿-0.4%、中国平安-5.0%、中国人保-9.8%。12月寿险保费同比有所收敛，中国人寿、中国平安同比降幅有所收窄，中国人保、中国太平分别因趸交业务、银保业务降速同比增速有所放缓，中国太保、新华保险预计受继续冲刺2021年保费、投放规模型产品带动，12月同比分别较11月提升36.6pct、16.1pct.2021年全年保费数据均已披露，整体表现偏弱，同时，考虑到寿险转型进展慢于预期、健康险受需求释放以及普惠型产品冲击、代理人规模下降但质态未出现明显改善，我们预计新业务价值率低于此前预期，或与2021年中报持平，拖累2021年新业务价值表现。

　　2、中国平安新单同比-3.7%优于预期，中国人保趸交带动新单或拖累margin

　　中国平安个人业务新单保费2021年同比-3.7%，较前3季度同比-3.1%降幅扩大，但优于此前预期，预计主要受规模型产品人均产能提升幅度超预期所致，故2021年NBV同比预计仍承受一定压力，维持此前-15.8%预期。中国人保自6月起推动趸交高举高打策略，2021年人身险板块长险新单保费568.6亿元，同比-0.9%，其中趸交+11.0%、期交-14.6%，趸交业务规模提升或拖累新业务价值率。

　　3、财险板块受车险、健康险带动修复，2022年车险或平稳增长

　　12月5家上市险企财险保费收入同比为+18.2%，较11月的+7.6%继续提升10.6pct，低基数影响叠加车险修复及意健险高增带动，头部险企12月财险板块保费同比高增，各家险企12月财险保费同比分别为：人保财险+30.4%(11月+13.4%)、平安财险+14.2%(11月+4.4%)、太保财险+7.7%(11月+4.6%)、众安在线-17.6%(11月-15.3%)、太平财险-24.1%(11月+0.5%)。根据中汽协预测，2022年汽车总销量同比或达+5%、乘用车销量同比达+7%，考虑到头部险企的定价、数据、服务优势，预计2022年车险增速领先行业。此外，12月财险公司的意外及健康险板块修复明显，人保财险意健险12月同比+156.0%，全年累计+21.9%，平安财险全年累计同比+32.6%，较前3季度微幅提升0.9pct，因此，我们预计低件均意外及健康险仍有较大空间，2022年或成财险板块另一增长动能。

　　4、2021年负债端NBV表现或低于预期，2022年开年业务压力延续

　　2021年新单保费受转型、疫情、普惠型产品以及需求下降影响有所承压，新业务价值率受产品结构变动拖累难以回升，2021年负债端NBV表现或低于预期。2022年开年业务或受队伍规模低于同期、健康险需求仍未恢复以及主力产品价值率偏低拖累，预计NBV增长压力仍然较大。当前板块估值和预期均在历史低位，具有防御属性，长期看寿险转型任重道远，后续关注队伍规模下行速率及质态改善情况，推荐转型领先且综合竞争优势突出的中国太保和中国平安。

　　风险提示：经济复苏不及预期；长端利率超预期下行；保险需求超预期减弱。

　　陈雪丽农林牧渔首席分析师

　　证书编号：S0790520030001

　　【农林牧渔】

　　出栏均重下降节奏将成为周期反转的“计时器”——行业点评报告-20220119

　　1、行业：生猪出栏均重下降节奏将成为周期反转的“计时器”

　　12月生猪养殖行业盈利收窄。根据国家统计局数据，2021年12月，全国外三元生猪销售均价16.6元/公斤，环比11月下降0.9元/公斤。年关临近，南、北方制腊及囤货节临近尾声，消费需求对生猪价格的承托能力猪价呈现逐周趋弱，养殖行业盈利于12月内逐渐收窄。

　　行业产能角度，根据农业农村数据，11月行业能繁母猪环比下降1.2%，12月生猪销售均价环比回落，预计12月行业农业部监测样本量能繁母猪存栏量仍保持下降趋势。预计12月行业产能去化幅度在0.0%-0.5%区间。时至1月中旬，行业生猪销售均价已下行至行业成本线以下，行业将由此再次陷入亏损，预计年后生猪价格将进一步下探，劣势产能将在该阶段表现出明显的去化加速迹象。我们预计此轮行业产能将较2021年5-6月高位累计去化幅度达到15%以上，支撑新一轮猪周期的价格反转。春节后，行业生猪出栏均重变化将成为影响周期反转节奏的关键指标。若生猪均重在年后快速下降，行业猪肉供给过剩将有所弱化，猪价的下降幅度或将因此减弱，产能去化的幅度及节奏趋弱；若年后行业压栏情绪升高(过早抱有周期反转预期)，那么上半年行业猪肉供给过剩将由此加剧，将演绎出两种走向，一是加剧短期亏损幅度，进而加速行业产能去化节奏或区划幅度；另一种则是拉长行业亏损周期，行业产能去化时长被拉长，累计去化幅度(磨底)孕育周期反转。

　　2、企业：2021年13年生猪养殖上市企业合计销售生猪9901万头

　　截至2021年1月16日，主要生猪养殖上市企业均已发布2021年12月及2021年全年生猪销售数据。我们选取主要13家生猪养殖上市企业进行统计，2021年13家企业合计出栏生猪9901万头，预计约占2021年全国生猪总出栏量的14.6%，同比提升3.7pct。生猪出栏量增速角度看，牧原股份、大北农、傲农生物、巨星农牧、罗牛山同比增速均超过100%，五家企业2021年分别出栏生猪4026.3 /430.8 /324.6 /92.0 /39.4万头，同比增幅分别为122.3% /132.8% /141.1% /192.1% /156.2%。从预期出栏量完成度看，牧原股份、温氏股份较好完成年初制定生猪出栏目标。

　　3、2021年12月主要10家生猪养殖企业生猪出栏量环比增长12.6%

　　2021年12月主要10家上市公司出栏量985万头，同比增长23.9%，环比增长12.6%。其中牧原股份、正邦科技、新希望、温氏股份、天邦股份、天康生物、傲农生物、唐人神、大北农出栏量及环比变动幅度分别为502.5万头/+29.7%、80.5万头/-19.8%、107.2万头/+18.5%、122.7万头/+2.6%、36.8万头/-35.1%、14.7万头/+20.1%、41.7万头/+1.5%、12.5万头/+22.8%、45.4万头/-0.1%。

　　风险提示：猪价景气度不及预期，上市公司养殖成本下降不及预期。

　　刘强电力设备与新能源首席分析师

　　证书编号：S0790520010001

　　【电力设备与新能源】

　　当升科技(300073.SZ)：业绩符合预期，三元龙头成长确定性强——公司信息更新报告-20220120

　　1、当升科技发布业绩预告，业绩符合预期

　　公司2021年预计归母净利润10-10.5亿元，比2020年同期增长159.81%-172.80%。预计扣非后净利润为7.4-7.9亿元，对应扣非后单季度的净利润分别为1.15/1.76/2.23/2.26-2.76亿元。其中二季度毛利率高于其他季度(Q2:22.61%，Q1/Q3:19.22%/16.90%，Q4预计15%-18%之间)，我们分析主要系：(1)二季度海外(尤其欧洲)需求旺盛，出口产品价格相对较高；(2)使用低价原材料库存。随着2021年三季度以来上游镍、钴、锂等资源持续涨价，公司毛利率小幅承压。我们预计以碳酸锂为代表的短缺资源供需矛盾在2022年Q1集中体现，供需矛盾缓解后中游厂商利润率将重回上升通道。我们上调盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润有望达到10.38(+1.12)/14.46(+2.30)/18.59(+4.65)亿元，EPS分别为2.05/2.85/3.67元/股，当前股价对应市盈率分别为40.1/28.8/22.4倍，维持“买入”评级。

　　2、下游需求旺盛，公司产品持续供需紧平衡

　　产品需求端：预计公司2021年单季度出货量约为0.89/1/1.3/1.3-1.8万吨，全年总出货量为4.5-5万吨，供需紧平衡，部分订单需依靠外协厂商生产。

　　产能供给端：预计2021年底产能在4.4-5万吨，预计2022年底有效产能约7-8万吨(常州5万吨+，江苏海门1.8万吨，北京燕郊少量)。供不应求状态持续。

　　3、上游原材料保供，下游需求确定性强，三元龙头成长确定性强

　　原材料供给无忧：当升科技分别与两大前驱体龙头(华友钴业和中伟股份)签订合作协议，保障中长期前驱体供应，且当升科技可以以有竞争优势的价格提货。海外厂商需求确定性强：当升的海外主要客户是SK和LG，这两家厂商是美国传统车企福特、通用、克莱斯勒的主要供应商，2022年全球范围内美国市场的电动化增速有望最高(在主要发达经济体中)，且政府政策对传统车企卖电动车有额外的补贴支持(约5000美金)，当升科技有望受益。我们预计2022年出货8万吨以上，若单吨净利润1.5万元，则三元正极对应净利润有望达12亿以上。

　　风险提示：竞争加剧、单吨盈利下降。

　　吕明可选消费首席分析师

　　证书编号：S0790520030002

　　【纺织服装】

　　安踏体育(02020.HK)：Q4流水增速符合预期，看好主品牌冬奥催化下品牌力提升——港股公司信息更新报告-20220120

　　1、流水增速符合预期，看好主品牌冬奥催化下品牌力提升，维持“买入”评级

　　公司发布盈利预喜，2021年收入增长35%+，净利润增长45%+，剔除Amer后净利润增长35%+，主要系收入大幅增长、2021年录得融资收入(2020年同期为融资成本)、Amer明显减亏。2021Q4及全年流水增速符合预期，在H2疫情较大影响下，各品牌经营数据仍环比Q3改善，我们上调2021年盈利预测，但考虑疫情及高基数对FILA的影响下调2022-2023年盈利预测，预测2021-2023年净利润为75.0/91.8/113.1亿元(此前为74.0/96.1/118.8亿元)，对应EPS为2.8/3.4/4.2元，当前股价对应PE为33.2/27.1/22.0倍，目前估值较低，维持“买入”评级。

　　2、主品牌：品牌升级下电商渠道高增长，DTC带动线下流水及经营指标改善

　　全年流水增长25-30%，高于5年复合增速18-25%，线上增长40%+。2021Q4单季流水同增10-20%中段，对比2019Q4增长10-20%高段，大货/儿童同增10-20%低段/25-30%低段分渠道。2021Q4线上增速达30-35%，成为疫情下重要增长引擎；2021Q4线下流水及经营指标良好，Q4大货/儿童流水同增中单/中双位数；大货/儿童线下折扣均为74折(持平/+1pct)；库销比略低于5X；DTC店效/商品管理及组织效率/盈利均显著提高。2022年冬奥营销提速，赢领计划坚定践行中。

　　3、FILA:全年流水增速达成预期，线下折扣保持而库存和流水均环比改善

　　全年流水增长25-30%，线上增速为30%+。2021Q4单季流水同增高单位数，对比2019Q4增长35-40%，分渠道，2021Q4线上增长25-30%，线下折扣维持而库存和流水均有改善，大货/潮牌/儿童流水同比持平/低双位数/中双位数增长，综合/大货正价/儿童/潮牌分别为76/86/78/78折，长期看，FILA驱动力为：继续提升鞋、专业运动占比减轻季节性因素；落实新鲜度管理和多场景拓展；以优化门店、开大店/集合店方式提升店效，预计高质量发展下长期增速仍将快于行业。

　　4、其他品牌Q4流水增速受疫情影响放缓，Amer明显减亏

　　(1)全年流水增长50-55%，其中迪桑特/可隆增长近70%/30%+；(2)2021Q4流水同增30-35%，对比2019Q4增长100-105%，其中迪桑特/可隆同增40%-45%/高双位数，对比2019年增长1.6倍/65%；(3)2021年Amer明显减亏，始祖鸟将继续发力中国市场并开设北美旗舰店，Wilson于Q4成为NBA官方用球，2022年篮球品类将释放贡献；所罗门在中国/欧洲将以全新概念宣传，长期目标不改。

　　风险提示：疫情扩散致零售环境恶化，品牌升级、产品结构优化不及预期。

　　研报发布机构：开源证券研究所

　　研报首次发布时间：2022.01.20

（文章来源：开源证券研究所）