核心观点：

　　GDP预期下修下A股利润增速或下行：根据6月最新数据，我们构建的中航中国经济周期指标显示中国经济继5月出现拐点以来延续缓慢复苏的趋势。这一结论在近期的经济数据中也有所验证。虽然二季度GDP在疫情的冲击下同比增速较弱，但随着国内宽松政策的呵护以及经济逐步复苏，三季度GDP大概率会加速反弹。然而，目前国内经济恢复仍存在诸多不确定因素，还没有完全走出困境。7月19日，中国国务院总理李克强在出席世界经济论坛全球企业家视频特别对话会时表示：“中国政府不会为了过高增长目标而出台超大规模剌激措施、超发货币、预支未来”。这意味着早前设定的全年经济增长5.5%目标有可能被下修。而盈利与名义GDP直接相关，经济预期的下调通常伴随着A股盈利预期的下调。考虑到经济复苏已在本轮A股自4月底以来强劲反弹中充分体现，短期经济增速下修的市场预期或使A股存在一定的回调需求。但中期来看，在经济稳步复苏的大背景下，A股的持续上行较为确定。

　　中美金融周期错位将逐渐收敛：最新发布的美国密歇根大学5年预期通货膨胀率在7月急剧下降至2.8%，达到了近一年来的最低值。这也增强了市场对于美联储加息节奏不会更加激进的预期，截止7月22日，7月加息100bps的概率已由7月13日的80.35%回落至24.9%。这样的背景下美债收益率大概率不会继续大幅攀升。短期内美国虽然仍需以偏硬姿态应对高通胀，但后续随着通胀压力逐渐缓解，美国鹰派作风有望在三季度中后期边际走弱。而国内最鸽派的时刻可能已经过去。随着经济逐步向好并回归合理区间，货币政策边际上或有所收缩。因此，下半年中美金融周期可能逐渐走向弥合。中美货币政策回归同步意味着中美利差倒挂的情况将有所修复，人民币下跌及外资流出的趋势将告一段落。后续，美国经济增长缓慢、通胀减速以及美债收益率见顶都将对国内股市形成利好。

　　A股当前的性价比：横向来看，虽然当前A股的估值经过一段时间的修复，市盈率所处的历史分位在全球来看处于相对较高的水平。但中期来看，在全球性流动性收紧的背景下，全球经济增速会逐渐回落，欧美股市未来随着经济下行，上涨动力会有所不足。相比之下，我国经济缓慢复苏叠加流动性较宽松的环境为A股提供了一定的上行动力，因此，在全球范围来看，A股的吸引力仍相对更高。纵向来看，除前期反弹势能较高的小盘股和创业板，当前A股大多数宽基指数估值所处的历史分位还相对较低，均低于近5年的50%分位，其中科创50估值所处的分位相对更低，性价比也更高。分行业来看，大多数行业当前估值所处的历史分位依然偏低，因此长期来看A股整体仍然具备较高的投资价值。但汽车、农林牧渔等前期反弹力度较大的行业当前估值已处于相对较高的分位，短期可能存在一定的回调风险。

　　投资建议：

　　虽然当前美债利率对A股的压制已逐渐减弱，但是国内又出现了部分利空因素。市场层面，回看近3个月市场的表现，以成长股反弹为首的A股已反弹了超过两个月，反弹幅度超过了20%，存在一定的回调需求。另外，随着美联储加息在即，近期外资开始流出，前期资金面支撑A股反弹的动力有所减弱。短期内在外资流出、局部疫情以及地产事件的影响下市场上涨动力可能会有所不足，大概率会延续震荡的趋势，以结构性机会为主。中长期来看，在全球经济下行、中国经济基本面持续向好的背景下，A股市场具备长期吸引力。随着国内经济持续复苏，海外通胀压力逐渐减小，A股的持续上行较为确定。

　　投资方面，推荐中报预期盈利较为确定的高景气板块，如材料，汽车等，以及有望受益于稳增长政策预期的基建相关板块。往后看，在地产复苏曲折的背景下，围绕稳增长政策布局的基建相关领域更具备长期的确定性。基建上游的建筑建材等相关板块可能会受益于需求的提升，迎来一定的利好；其次，在全球寻求传统石化能源代替的背景下，风电、光伏、新能源等科技制造类行业长期增长空间加大，而近期政策的支持叠加俄乌冲突背景下实际需求的旺盛有望推动相应企业的利润增长。

　　风险提示：国内政策推行不及预期；海外流动性收紧超预期。

（文章来源：中航证券）