回顾2022年上半年，内地房地产可谓大上大落，股价波动剧烈。随着近期内地疫情回稳后，政府再次出台多项利好内房政策，例如下调按揭利率下调款、降首期比例及购房补贴等，预期将进一步助力整个行业的复苏。展望下半年，我们看好房地产将能冲破上半年的大风大浪，展现新曙光。以下将从政策、基本及估值“三面”分析我们的结论。

　　政策面

　　我们预料政策友好期将比以往更长及改善空间更大，同时有利供需两端修复。从2008、2011和2014年三轮周期复盘来看，政策放松一般触发于房价环比-0.5%，收紧触发环比+0.9%；友好期分别为8、15和19个月，其中2014年基本面曲折型修复对应政策友好期更长。本轮周期政策放松在2021年12月已经触发，目前已持续7个月，目前房价环比-0.2%，预计仍处政策放松中前期。

　　展望下半年，我们认为本轮政策修复将呈现三大特征：

　　1)政策友好期更长：预判本轮周期基本面或呈现曲折型修复，预计政策友好期将持平或超2014年的19个月。

　　2)政策改善空间大：本轮基本面下行压力更大，近期政策基调更为积极，需求端由“托而不举”向“逐步支持”转变；供给端由“保项目”向“保优质民企”转变，预计政策改善空间仍很大。

　　3)供需两端修复：需求端，如四限放松、二套房首付及认定宽松、房贷利率下行、棚改房票安置扩围等，供给端，如预售资金监管优化、股权融资、三条红线优化、商业地产REITs等。

　　基本面

　　不同于以往周期底部“供给充足+需求强劲+政策大松”推动地产基本面大型反弹向上走势，本轮底部“供给偏低+需求偏弱+政策小松”或将呈现先反弹后横行走势，尤其经历了21年下半年至今超11个月拿地和开工大幅下降，以及超25家房企出险后，在低库存的背景下供给的修复将变的很困难，供给修复程度将成为基本面修复的关键约束之一。

　　考虑到政策放松、疫情改善、基数走低等积极因素逐步出现，本轮的基本面底已在二季度出现，后续基本面将呈现改善趋势，预计下半年开始行业的结构弹性将更强，包括：城市间的分化，一二线城市基本面弹性将更强；房企间的分化，优质房企基本面弹性将更强，并且集中度将进一步提升。

　　估值面

　　过往周期复盘看，股价上涨起点基本处于销售底、政策底阶段，而终点基本在销售创新高、政策调控收紧前后结束。在这一轮中，三底出现分化情况，且政策面、股价面现多底状态。我们认为这主要源于基本面更为孱弱，且供需两端均需修复，需政策组合拳持续加码。

　　另外，根据我们的房地产投资四象限时钟框架，板块会经历复苏期-繁荣期-衰退期-萧条期阶段，其内在驱动由估值驱动-成长驱动-主题驱动-资源驱动转变，当前周期正进入估值驱动阶段，且本轮房企之间差异化趋势更明显，未来成长驱动韧性、持续性更值期待。

　　长期投资价值分析

　　我们认为目前房地产基本面底已现，后续基本面改善路径或将呈现先反弹后横行走势，并将演绎出强于以往的结构弹性，包括核心城市和优质房企。

　　中长期看，国房地产行业后续发展路径或偏向“总量趋弱+格局优化”的模式，并预计格局优化后优质房企成长空间将再次打开，有望实现量质双升。

　　房地产：华润置地 (1109.HK)、中国海外发展 (0688.HK)、龙湖集团 (0960.HK)、建发国际 (1908.HK)。

　　物管板块：保利物业 (6049.HK)、中海物业 (2669.HK)。

　　风险提示：行业政策再收紧，资金再趋紧、受限占比再提升。

（文章来源：申万宏源证券）