主要观点

　　6 月FOMC 会议主要内容

　　美联储加息75bp，将联邦基金利率目标区间上调至1.5%-1.75%。缩表如期进行，6 月到期赎回上限为475 亿美元(国债300 亿美元+MBS 175 亿美元)。

　　会议声明：强调控制通胀的决心。此次会议声明主要变化在于对未来利率调整的前瞻指引，删掉了“随着货币政策立场的适当坚定，委员会预计通胀将回到2%的目标，劳动力市场将保持强劲”，同时增加了“委员会坚决致力于将通胀率恢复到2%的目标”，强调美联储控制通胀的决心，为后续可能采取更紧缩的立场铺路。

　　经济预测与点阵图：经济增长预期大幅下调而通胀预期大幅提升，点阵图大幅前移至预期今年加息13 次，2024 年预期开始降息。经济增长方面，经济衰退并非基准假设，美联储大幅下调2022、23 年GDP 预期，均为1.7%(3 月预测值分别为2.8%、2.2%)；失业率方面，美联储上调对2022-24 年失业率预测，分别为3.7%、3.9%、4.1%(3 月预测为3.5%、3.5%、3.6%)。通胀率方面，美联储大幅上调2022 年PCE 预期至5.2%(3 月预测值3.5%)，不过仅小幅上调2022-23 年核心PCE 预期至4.3%、2.7%(3 月预测值4.1%、2.6%)，2024 年预测保持2.3%不变。点阵图方面，此次发布的点阵图上调2022 年加息预期至13 次(3 月预期为7 次)，且预期2023 年将继续加息1 次，但预期2024 年再降息1 次。

　　新闻发布会：本次新闻发布会中鲍威尔表示7 月加息75bp 并非基准情景，相对市场预期偏鸽。此外，关于经济衰退的风险，鲍威尔重申经济足够强劲可以承受加息，他认为经济是否可以实现“软着陆”还取决于美联储无法控制的因素，大宗商品价格的波动可能导致“软着陆”失败。

　　此次加息75bp 符合市场预期，叠加鲍威尔在新闻发布会中表态相对市场预期偏鸽，主要资产价格走势偏鸽。新闻发布会开始后半小时内，标普500、纳斯达克指数、道琼斯指数最高分别上涨2%、2.4%、1.7%至3821、11197、30870点；美元指数最大跌幅0.7%至104.9；10 年期美债收益率最大下行7.1bp 至3.36%；COMEX 黄金最高上涨0.9%至1840.9 美元/盎司。

　　2、本轮加息对需求的“错杀”或难避免

　　尽管本次FOMC 会议中鲍威尔仍强调经济软着陆的可能性，但正如我们在《美国窘境——必须含泪“错杀”的需求》所提示的，如果我们看得更远一点，FED 通过温和紧缩来寻求增长和通胀的平衡变得越来越不现实(想动嘴为主的小聪明解决不了当下的问题)，美联储的“主动有为可选项”越来越逼仄，虽然明知通胀核心矛盾在供给，但也只能通过需求的“超杀”去抑制(经济需要切实地感受到需求回落的痛，才有可能解决通胀预期)。考虑到在中期纬度上(未来半年到一年)，需求被超杀是大概率事件，我们认为美国资产“由股切债”依然是主逻辑，美债利率短期先反应收紧，中期续随着需求“超杀”

　　验证后，有望进入新的下行阶段。

　　站在加息预期不断升温的当下，我们试图再从居民杠杆的角度出发，分析加息对居民加杠杆的潜在影响。通过对当前美国消费与地产投资韧性的来源进行分析，可以看到随着居民收入的回落，居民部门支出(消费与地产投资)主要依赖居民的加杠杆行为叠加前期超额储蓄的消耗，由于消耗超额储蓄本身就会冲击居民财富，而加息带来的金融条件收紧更不利于居民部门的加杠杆行为，因此本轮加息对需求端的“错杀”大概率难以避免。

　　消费：目前居民消费的韧性需额外依托两项资金来源的支撑：储蓄释放与消费信贷。然而储蓄方面，去年年底以来积累超额储蓄的趋势已终止，储蓄率已回落至2022 年4 月的4.4%(疫情前均值约7%左右)，自去年10 月以来已累计消耗的超额储蓄达到1730 亿美元(超额储蓄约2.5 万亿美元)。在高通胀的背景下，比收入增长更快的商品价格，使居民不得不消耗额外的储蓄，侵蚀了居民财富。消费信贷方面，去年11 月以来消费信贷开始加速回升，月环比增速达到0.7%以上，居民消费杠杆(消费信贷余额/可支配收入余额)也快速回升至疫情前25%左右的水平，而美国当前金融条件快速收紧，提升居民消费加杠杆的成本，同样对消费的支撑因素形成冲击(金融危机后，美联储2015年加息预期提升、2018 年加息速度加快都带来消费杠杆的回落)。

　　地产投资：疫情以来房地产市场热度的根本支撑是旺盛的地产销售，而居民房地产投资的资金来源则大部分依靠抵押贷款的提升。然而疫情后，居民抵押贷款迅速扩张，2021 年起居民住房抵押贷款规模再度超出房地产投资规模(金融危机后房地产贷款始终低于投资规模，处于去杠杆阶段)，居民住房贷款杠杆水平也出现回升。尽管目前居民地产投资杠杆远低于金融危机前水平，再度触发危机的风险不大，但随着住房抵押贷款成本的提升，居民继续加杠杆的意愿或将回落，地产销售旺盛难以延续，自然带来地产投资热度的回落。

　　风险提示：美国经济增长超预期回落

（文章来源：华创证券）