二度上会前夕，中成药企业湖南天济草堂制药股份有限公司(以下简称天济草堂)于6月12日被保荐机构西部证券(SZ002673，股价6.74元，市值301.25亿元)撤回上市申请材料。次日，天济草堂也由此成为北交所首例临近上会，遭终止审核的案例。

　　在企业临近上会的最后关头，天济草堂的保荐机构西部证券“临阵逃脱”撤销保荐，而类似情况在国内在企业IPO过程中极为少见。

　　对此，资深新三板评论人、北京南山投资创始人周运南今日(6月14日)在接受《每日经济新闻》记者电话采访时表示，这或与保荐机构发现天济草堂存在合规瑕疵或突发情况，或者预判被否概率较大有关。在“看门人”责任重大的背景下，不敢助其“带病闯关”，以避免为企业承担额外风险。

　　实际上，天济草堂IPO过程中早已被监管多方质疑，前次上会时收入及市场推广费等问题受到重点关注。

　　二度上会前夕为何保荐券商撤销保荐？

　　按照北交所的相关安排，天济草堂本应在6月14日举行的审议会议上接受审议。然而，北交所官网于13日晚间发布公告称，取消于次日举行的相关审议会议，取消原因是天济草堂被保荐机构西部证券撤销保荐。

　　根据北交所披露的公告，6月12日，西部证券向北交所提交申请，撤回天济草堂上市申请材料。北交所遂根据相关规则，终止了对天济草堂的上市审核。由此，天济草堂成为北交所首家临上会前夕，因券商撤销保荐而被直接终止审核的IPO公司。

　　上会前夕遭保荐机构撤销保荐，类似情况在国内极为少见，这背后有何隐情？6月14日下午，《每日经济新闻》记者致电天济草堂，但未获回应。

　　对此，资深新三板评论人、北京南山投资创始人周运南分析认为，西部证券之所以“临战逃脱”，主动撤销对天济草堂的保荐，可能有以下三个原因。

　　一是，北交所上市审核执行注册制，保荐机构“看门人”责任重大，不敢让企业“带病闯关”，不愿为企业承担额外的风险；二是，保荐机构可能预判上会被否的概率较大，不敢创造北交所首个上会被否的历史；三是，保荐机构发现企业存在合规瑕疵或是突发情况导致现阶段企业不适合上市。

　　今年4月曾因信披违规被口头警示

　　天济草堂的IPO历程可谓一波三折。2020年11月，天济草堂披露招股书(申报稿)，正式冲击IPO.期间，多次因财报到期需补充审计事项被中止审查。

　　今年4月6日，天济草堂首次上会，被暂缓审议。其审议会议结果公告显示，北交所上市委主要对天济草堂四方面问题提出了问询，包括收入真实性，市场推广费用占比较高的具体原因、合理性，募投项目的可行性等。

　　受“两票制”影响，中成药企业天济草堂近年来发展并不顺。2019年~2021年，天济草堂实现营收3.2亿元、2.91亿元和3.34亿元，同期归母净利润为3326.52万元、2944.1万元和4372.48万元。其中2019年和2020年，天济草堂营收和净利润都处于下降状态。

　　除2019年外，近年来天济草堂每年能实现超3亿元营收(2019年为2.91亿元)，高企的销售费用功不可没。根据招股书(上会稿)显示，2018年~2021年，天济草堂的销售费用分别为2.23亿元、2.08亿元、1.78亿元和2.01亿元，占各期收入比例高达62.14%、65.04%、61.18%和60.18%。

　　天济草堂的问题不止销售费用占比高那么简单。更重要的是，公司每年上亿元的销售费用真实流向存疑。

　　天济草堂的销售费用构成主要为市场推广费和职工薪酬。其中，天济草堂的市场推广活动主要由推广服务机构进行。然而，北交所上市委在今年4月审议会议中提到，为天济草堂提供推广服务业务占其各自所从事同类业务比例较高的15家推广服务机构中，有7家已注销，且多数推广服务机构为个体工商户，市场推广服务机构规模较小且变动较大。

　　对此，北交所上市委在会后要求天济草堂说明销售费用占比较高的具体原因、合理性及真实性。同时要求，天济草堂的保荐机构、申报会计师进一步核查公司收入的真实性，包括但不限于对终端客户的走访、调研、函证情况。

　　值得一提的是，根据北交所官网，在首次上会后，今年4月7日天济草堂及董事、高管因信息披露违规被口头警示。此外，天济草堂IPO的保荐代表人也因信披违规被口头警示。

图片来源：北交所公告截图

　　由于目前处于IPO状态，天济草堂自2020年8月7日起在新三板上处于停牌状态，停牌时的股价为8元/股，总市值约5.6亿元。

（文章来源：每日经济新闻）