投资要点

　　核心观点：三大因素推动近期收益率回升，但短期上行空间有限三大因素推动近期收益率回升。一是稳增长政策密集释放助推宽信用预期，如上周上海等地推动复工复产；刘鹤部署十项举措保物流保供应链；金融政策加大扶持实体力度尤其是央行及银保监会对房地产政策的再定调等。二是美联储更加鹰派，中美利差持续倒挂，人民币汇率大幅走跌进一步影响市场预期和货币政策；三是央行明确表态关注物价和主要经济体货币政策调整。

　　关注上述制约因素的强化和资金面超宽松局面的收敛。短期看，货币政策受制和宽信用预期继续发酵。3 月房地产开发投资资金来源跌19.6%，但自筹资金跌幅放缓，叠加上周央行和银保监会表态，房地产政策底可能正逐渐清晰。资金面步入超宽松状态但出现空转迹象，银行间质押式回购成交总量上周三和周四单日突破6 万亿元，警惕央行出手干预。中期看，宽信用能否见效才是重点，维持二季度经济继续探底判断。估值上，目前10Y 国债收益率接近2 月由经济金融数据回暖推升的顶部。综上，收益率短期仍有上行风险但空间有限，并维持二季度利率低位震荡判断。

　　市场回顾：资金面充裕，利率曲线陡峭化。

　　上周，尽管资金面非常充裕，但中长端仍走高，10Y 以内国债品种唯1Y 下行。全周扰动因素主要为降准不及预期、政策层面宽信用、资金面宽松、美联储鹰派导致人民币贬值预期及货币政策受限等。具体看：18 日(周一)收益率全线走升。4 月15 日宣布的降准幅度不及预期，且央行明确表示关注物价和内外均衡，制约货币进一步宽松预期；当日公布的3 月经济数据虽多数走低，但上海等地宣布复产复工一定程度对冲悲观预期。盘后，央行、国家外汇管理局印发《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》，从支持受困主体纾困、畅通国民经济循环、促进外贸出口发展三个方面，提出加强金融服务、加大支持实体经济力度的23 条政策举措，强化宽信用预期。19 日(周二)，收益率仍微幅上行。主因宽信用预期及美联储官员鹰派言论扰动。4 月19 日，圣路易斯联储主席布拉德再次发表鹰派言论，认为美联储今年需要迅速采取行动，多次加息50 个基点，将利率提高到3.5%左右，不应排除加息75 个基点的可能性。20 日(周三)，中长端依然上行。LPR 报价平稳扰动市场情绪。21 日(周四)，收益率全线下行。资金面极度宽松，DR007 单日下行9bp.22 日(周五)，中长端重回升势，短端继续下行。资金面非常宽松，但人民币出现加速贬值迹象，美元兑人民币汇率4 月22 日中间价大幅走跌至6.4596。

　　风险提示：疫情发展超预期；房地产政策大幅调整；通胀大幅上行；美联储加息缩表超预期；经济数据超预期。

（文章来源：山西证券）