先稳后贬

　　波动放大

　　近期美债收益率快速上行引发市场动荡。分解来看，驱动主要来自于市场对于美联储可能提前缩表的预期差。虽然加息和缩表同样对应于政策收敛，但作用渠道存在一定的差异。

　　回顾历史，我们可以发现，加息落地长端受制于经济和通胀预期的反而可能出现回落，相比之下缩表进程对于长端美债收益率的上行压力相较于加息将更为持续。由于当前市场基本处于等待美联储加息预期兑现的阶段，叠加前期市场对加息定价过于激进，今年上半年美联储加息落地无法对长端收益率给予充分上行空间。不过，由于缩表预期已经启动，参考上一轮紧缩周期，如果缩表预期并未快速兑现，则长端美债收益率大概率维持高位震荡格局，甚至可能由于经济和通胀预期的回落出现回落，直至缩表进程启动而重新进入走升阶段。但如果缩表进程加快，则长端美债收益率大概率步入持续上行的阶段。我们认为，背后的关键更多将取决于美国供应链及通胀问题能否出现缓和。结合当下数据看，美国PMI供应商交付分项已从高位回落，暗示供应链压力有所缓解，而5Y5Y 盈亏平衡通胀预期也开始下行。因此，我们认为，10Y 美债收益率保持在1.7%-2.0%高位震荡的概率似乎更高一些。但不管哪种情形，人民币汇率贬值来对冲中美货币政策环境差异的可能性仍然存在。

　　操作建议购汇方向建议锁定风险敞口机会，结汇方向可不急于追涨，适当等待为宜。

　　风险因子 1)疫苗进展不畅；2)中美关系恶化

（文章来源：中信期货）