中金：美联储加息如何影响全球资产？关注中国市场相对优势
3月FOMC会议(3月15-16日)宣布加息25bp， 散点图显示2022年加息7次，2023年加息3次，2024年不加息。长期政策利率目标小幅下调至2.4%，低于2024年政策利率目标2.75%，反映美联储为控制通胀，计划把政策利率阶段性推高至自然利率水平以上。与此同时，美联储提示将于下次(5月份)会议开始“缩表”，消除“缩表”日程推迟预期。本次会议整体偏鹰派，2022年散点图和“缩表”指引都接近会议前市场预期的上限。会议后，2022年市场加息预期增加至7.3次，十年期美债利率一度接近2.2%。
图表：2022年市场预期加息次数
加息开启如何影响大类资产
图表：历次加息周期开始前后90天内全球各资产累计收益率
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
回顾20世纪80年代以来的6次美联储加息周期，我们发现股票指数在加息开启后的1个月里倾向于下跌，随后逐渐修复。
图表：发达股市在加息开始初期1个月内往往下行
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：新兴股市在加息开始后的1个月内往往下行
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：美股在加息开始后的1个月内往往下行
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：A股在加息开始后往往下行
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：港股在加息初期往往下行
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
颇为意外的是，A股在美联储加息开始后3个月里都表现不佳，调整的时间与幅度超过其他主要股票市场。从逻辑出发，美联储加息对A股的负面影响应该小于美股，之所以出现上述情况，可能与样本偏差有关：美联储加息启动常常对应中国经济下行周期，A股表现可能受到国内宏观环境影响，而非反映美联储加息压力。
图表：美联储加息开启常发生在中国经济下行周期(以实际GDP衡量)
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表：美联储加息开启常发生在中国经济下行周期(以工业增加值增速衡量)
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
目前我国“稳增长”政策正在发力，经济可能逐渐企稳，为国内市场提供支持。加息开启后，美债长端利率倾向于上行；04-06年与15-18年加息周期中美债利率下行，受到期限溢价压缩影响，对本次美债市场走势的指导意义有限。
图表：美债利率在加息落地后倾向于上行
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
大宗商品在加息开始前后的走势比较分化。平均来看，CRB指数和原油价格在加息开启后3个月内仍有上涨动能。
图表：CRB指数在加息落地前后走势
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：原油价格在加息落地前后走势
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
黄金加息开启前受到压制，加息开始后趋势相对弱化。
图表：黄金加息开启前受到压制，加息开始后趋势相对弱化
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
美元指数往往在加息预期升温阶段涨幅明显，但加息开启后走势出现分化，下跌风险增加。
图表：美元在加息预期阶段往往上行，而加息落地后走势分化
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
关注中国市场相对优势
在今年全球股市大幅调整后，中国股市估值回落幅度更大，目前A股(沪深300)和港股(恒生指数)P/E在12.4倍和10.3倍左右，分别低于过去10年45%和15%分位数水平，而同期发达市场整体P/E约17倍。
图表：全球股市估值对比
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部 *注：数据截至2022年3月17日。
从股债相对估值看，国内股票风险溢价已经上升至3.73%。根据风险溢价对市场表现的领先性预测，股指未来一年里可能跑赢债指10%以上。
图表：风险溢价模型提示未来1年股市相对债市可能取得超额收益
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表：风险溢价模型预测沪深300指数上涨概率较大
资料来源：万得资讯， 中金公司研究部
从中长期看，随着国内稳增长政策不断出台，俄乌局势边际缓和，估值偏低的中国股指可能相对其他主要股票市场更有优势。我们建议中期勿悲观，静待市场情绪修复(《估值调到哪儿了？》)，适度增配A股和港股。
图表：重大货币紧缩政策“靴子落地”后，长端美债利率常常转为下行
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：13年Taper政策落地，15年加息开始，17年宣布“缩表”，期限溢价都大幅压降，成为长端美债利率下行的主要驱动力
资料来源：Bloomberg， 中金公司研究部
图表：全球债市利率对比
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部 *注：数据截至2022年3月17日。
图表：全球商品价格对比
资料来源：Bloomberg， 中金公司研究部 *注：商品价格单位做了标准化处理，数据截至2022年3月17日。
（文章来源：中金点睛）