一、“十四五”首年即大年，开局即决战，起步即冲刺2021 年是“十四五”的开局之年，即突破了过去五年计划前松后紧的发展规律，首年即大年，开局即决战，起步即冲刺，全行业呈现出需求高度旺盛时不我待，供给高度紧张如火如荼，国企改革机制焕发内生性活力，民企开足马力抢抓历史性机遇。

　　当前仅仅是军工行业全面扩产的早期，仅仅是实现“2027、2035、2050”三个重要目标的开始，仅仅是军工行业黄金时代的序幕。军工行业有望迎来一个成长和价值兼备且景气度持续提升，高景气增长预期不断被巩固、兑现验证并强化的新时期和大时代。

　　二、“十四五”军工行业的需求和供给之变

　　需求侧：“强国必先强军，军强方能国安”的强军梦下，通过以科技强军、加快机械化信息化智能化融合发展趋势为导向的装备建设，和全面加强练兵备战为目标的军队建设两大途径，共同引领武器装备“质”与“量”

　　的需求快速提升。

　　供给侧：军工央企围绕十四五发展规划以及2020-2022 国企改革三年行动方案，推动企业、业务、管理和市场化四个维度的改革，实现高质量发展；民参军企业在主机厂“小核心、大协作”的发展思路下承接产能外溢，依靠市场化灵活机制，积极扩产快速发展；二者将构建成融合一体的军民共同建设、优势互补、快速发展的供给侧局面，实现军工产品品质/质量的提升，产能/产量的提升，一齐推动军工行业的高“质”“量”发展。

　　三、“十四五”军工行业的量、价、效之变

　　经过几十年的投入，军工行业已基本具备“内循环”的技术基础和物质条件，未来10 到15 年将是武器装备建设的收获期和井喷期。“十四五”时期，供给侧与需求侧的变化正有力支撑着行业高景气发展，特别是在量、价、效三个维度上，军工行业正在发生着深层次的变化，整体呈现出以量换价、以效创利的健康良性的行业生态。

　　① 量：短期出现产能瓶颈，军工全行业范围扩产，进入新一轮扩产周期，为“十四五”高增速打好基础做足准备。

　　② 价：军品价格或为略降、缓降，目标为提高军费使用效率，长久看将有利于促进行业高效、可持续发展；整体而言，军工行业利润率将保持相对稳定，不易出现较大幅度的下降；长期来看，影响的是竞争格局，提升的是行业的整体效率，有核心技术、议价能力强、成本控制好的企业将会长期受益，中上游行业集中度有望逐步提升。

　　③ 效：军工央企考核两利四率，聚焦主业抓研发总装，强调两端能力建设，发挥产业链引领作用，开展股权激励激发创新活力，利润率逐步提升，为其业绩提供更大弹性；民参军企业迎来了历史性发展机遇，随着自主可控、国产替代的推进，“小核心、大协作”体系的确立、以及民参军的门槛降低，民参军企业市场空间显著扩大，配套层级逐渐提升，成长天花板也得以大幅抬升，快速走向规模化、专业化。

　　四、军工行业增速判断

　　在军工行业较高的基础增速之上，部分领域可实现更高速度增长，主要来自于几方面的叠加效应。

　　叠加效应一，技术升级：信息化、智能化、现代化持续推进，军工电子、军工新材料等价值量及价值占比提升；

　　叠加效应二，国产替代：军品具有自主可控天然属性，解决“短卡控”企业业绩弹性大、增速快；叠加效应三，主机厂产能外溢：主机厂推行小核心、大协作，民参军企业配套比例提升、层级提升，市场份额逐步提升；

　　叠加效应四，军技民用：打破军品天花板，打造军民共进优质企业。

　　基于以上几个叠加效应，我们对军工行业的增速做出如下判断：

　　① 进攻大于防御，传统地面作战、近岸防御装备数量适度压缩，远海防卫、远程打击等新型装备加速发展；

　　② 主机厂业绩弹性来自于利润率提升，民参军业绩弹性来自于承接外溢产能和国产替代；

　　③ 航空航天产业链景气度尤高；

　　④ 军工电子、军工新材料价值量及价值占比不断提升，增速更快。

　　五、军工行业长期高速发展的“第二曲线”

　　随着我国军工行业技术日益成熟，产能迅速提升，供应体系不断完善，军工行业整体能力将在某个时候达到并超过国内需求及军用需求。我们判断，富有弹性的军贸市场，以及更加巨大的民机市场，将成为我国军工行业在未来几十年内，持续高增长的新动力和加速度来源。

　　① 军贸：作为军工行业的第二需求端，“十四五”中后期军贸活动热度有望回升，特别是航空、航天以及船舶领域；

　　② 民机：中国有望成为全球最具潜力的民用航空市场；重点关注国产化提升空间较大领域；今年关注C919 的交付进度。

　　六、资本市场对军工行业的支持

　　① 一级市场：军工优质资产持续证券化，行业影响力达到新高度；② 二级市场：军工企业再融资密集，迅速弥补产能紧缺；③ 机构持仓：公募基金持续加仓军工行业，军工行业话语权和定价权掌握在国内手中。

　　七、2022 年行情判断：估值远未泡沫化，整体进二退一军工行业整体的估值当前尚不成为担忧的主要因素，距离泡沫化还有较远距离：

　　① 2021 年业绩兑现，大大提高了行业的置信度；② 军工行业估值可通过业绩快速增长得以快速消化；③ 改革已成为热点和焦点，资产证券化是军工独有的行业逻辑，资产注入的期权带来更高的溢价；④ 多家公司拟分拆上市，价值重估将提升整体估值。

　　对于2022 年的军工行情，为支撑有力，波动降低，进二退一。

　　航空、航天依然是军工行业的基本盘，民船行业底部复苏，电科、兵器、兵装、中船等集团资产证券化节奏提速，军工行业整体呈现出全面开花、四处结果的喜人局面，而这样的局面在历史上是未曾有过的。

　　由于共识的范围愈来愈广，共识程度愈来愈强，当前市场对军工行业的共识程度，处于一个较高的水平，且经过了去年中报、三季报的检验。在较强的一致预期下，军工已经成为了市场的标配品种、必选品种甚至是超配品种。

　　我们认为，大概率的，在将来较长一段时间内，军工行业的波动率趋于降低，难以再现2021 年中超过 30%的回调幅度，这也意味着，估值便宜的机会是不太容易再次出现。如果因市场风格暂时切换，短期非理性下跌，则是较好的配置机会。

　　中长期全年维度来看，我们倾向于认为，军工行业更可能是下跌有底的良性的“进二退一”。

　　建议关注的细分领域及个股如下。

　　军机等航空装备产业链：

　　战斗机、运输机、直升机、无人机、发动机产业链相关标的，航发动力、航发科技、航发控制、航亚科技(发动机)，航天彩虹、航天电子(无人机)，光威复材、中简科技(碳纤维复合材料)，抚顺特钢、钢研高纳(高温合金)，西部超导、西部材料、宝钛股份(钛合金)，铂力特(3D 打印)，爱乐达、派克新材、航宇科技、华伍股份、利君股份(航空制造)等。

　　航天装备(弹、星、链等)产业链：

　　航天电器(连接器)，中国卫星(卫星互联网)，天奥电子、海格通信、华测导航、振芯科技(北斗)，北方导航(导航控制和弹药信息化)，康拓红外(星载微系统)，盟升电子(卫星导航通信)。

　　信息化+自主可控：

　　紫光国微、复旦微电(军工芯片)，大立科技(红外制导)，国睿科技、四创电子(雷达)，振华科技、火炬电子、鸿远电子、宏达电子(高端电容)，智明达(嵌入式计算机)，中国长城、中国软件(信创)。

　　另外，2022 年首架C919 有望交付，或将掀起民机领域的投资热情。

　　中航证券近三年的军工年度投资策略，题目皆取自毛泽东同志诗词，并非附庸风雅，而是契合逻辑。

　　2020 年策略报告题目“早已森严壁垒，更加众志成城”，显示出当时中美贸易摩擦背景下，我国实现自主可控的能力和决心；2021 年策略报告题目“三‘军’过后尽开颜”，昭示着军工行业经历万水千山远征之后，“十四五”迎来历史性发展机遇；2022 年我们定题为“风卷红旗过大关”寓意是，乘大国崛起之势，借军工腾飞之风，向“中国梦”和“强军梦”迈进，资本市场在支持服务军工行业的同时，也可以充分享受到军工行业的发展红利！

（文章来源：中航证券）