怎么理解最近商品下跌和A 股上涨的市场逻辑？

　　最近周期属性较强的工业金属和黑色金属期货价格明显回调，但A 股市场明显持续上行，这让不少投资者对两个市场隐含的逻辑产生一定的疑虑。也就是说：如果商品市场在定价衰退的话，股票市场同样存在业绩回落压力，叠加当前流动性环境并未有明显边际变化，股票市场的强势和商品市场的弱势是否存在定价逻辑上的矛盾？

　　实际上，本轮工业金属等商品价格大幅下跌，不仅仅是需求的问题，供给端的问题也不容忽视。此外，当前A 股市场反弹是情绪修复主导，后续市场反转依赖于企业盈利的发转，而上游资源品价格下降对利润占比较高的中下游企业盈利是明显的利好。

　　对于许多周期属性较强的商品来说，持续的资本开支或将迎来产能释放阶段，供给端压力终将显现。以最近调整幅度较大的铜为例，铜作为全球经济的风向标，市场对全球经济衰退的预期升温显然会对其价格造成明显影响，但我们认为更为重要的是供给端积累的风险。疫情后铜价上涨阶段，铜矿产能增速并不是下降反而是上升的，这本身就隐含着较大的供给端的风险。在需求存在不确定性，供给端压力逐步释放是冲击铜价的重要因素。

　　“商品”落，“股票”起：利润率改善的逻辑

　　上游资源品价格下降，在下半年国内需求企稳回升的大背景下，中下游行业利润率改善将对整体A 股盈利形成支撑。过去3-4 季度，在上游资源品涨价背景下，上游挤压中下游利润的现象尤为显著。下半年在供需两端压力之下，资源品涨价趋缓，中下游板块上市公司毛利率将明显改善。这对于受上游成本困扰的中下游公司来说，会对业绩形成明显支撑。而中下游公司占A股非金融企业利润比重相对较高，其利润率改善也将拉动整体A 股非金融企业盈利。

　　历史上，2013 年也呈现类似的情形，即：收入缺乏弹性，但利润率改善提振盈利明显改善。2013 年企业盈利呈现上游低迷，中下游强劲的特征，这得益于上游价格的明显回落。其中板块业绩改善明显的有两大方向：1)成本降低下利润率改善的板块，比如家电；2)自身产业周期向上的行业，比如4G 移动互联网时代的TMT.与之相对应的，市场在定价业绩的背景下，围绕高景气方向布局，TMT 板块明显走强，家电等业绩同样强劲的板块也不弱。

　　市场观点：基本面无虞，积极布局。政策密集出台稳定市场情绪，中期基本面支撑底部区间，外围因素或也呈现积极变化。后续市场从反弹到反转，A股或迎来成长时刻，景气赛道和消费共舞，不排除市场创新高可能。

　　行业配置：风光储网、通信、强应用半导体、白酒、券商

　　1)风光储网等新能源板块持续回升。当前新能源板块基本面和政策面均没有明显变化。整体板块业绩仍维持高景气，市场业绩预期也逐步趋于理性。

　　2)布局性价比较高的TMT 板块，如通信、部分强应用半导体等。建议积极布局核心产业链：汽车智能化产业链、5G to B 端应用、强应用半导体等。

　　3)商务消费和耐用消费相关领域预期差较大，比如：商务宴请相关的高端白酒等板块；地产政策宽松叠加刺激消费政策预期下的汽车、家电等耐用消费品。

　　风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件

（文章来源：国金证券）