当前：双重困境、严重亏损，供给侧持续放缓。当前行业处于需求和成本的双重困境中：困境一，需求波动，22 年3-4 月业务量快速下滑，目前处于底部恢复中。困境二，低利用率、高油价推动三大航单位成本提升，燃油附加费机制无法有效传导。短期疫情压力下，行业现金流和负债表或继续恶化，供给侧低趋势仍在持续。

　　转机：政策、基本面底部逐渐出现，需求不断恢复。现金补贴的出台，象征民航国内业务量进入“底部保护”，近日国内航班量突破4500 班，航班量有望进入上升通道。随着防疫精准化、科学化的持续推进，出入境和隔离政策也将不断向灵活的方向调整，国际航班量有望逐步增加。

　　信心：需求恢复后，海外民航业迎来供不应求的局面。随着防疫政策的放松，海外民航需求快速恢复，数据显示，6 月2 日-8 日期间美国、欧洲、中东的内部需求已经恢复到83%、89%、94%，国际航线需求恢复到83%、70%、86%。从美国航空业经验来看，当前美国航空业供需已经反转，票价达到十年新高。海外的恢复是国内恢复的预演，当前我国航空业供给收紧仍在持续，未来景气高度、持续时间或将超预期。

　　航空策略：基本面底部逐渐探明，需求处于恢复通道。从恢复的顺序来看，春秋航空、吉祥航空有望在国内需求恢复时出现盈利，暑运旺季可能出现盈利弹性。三大航由于宽体机的拖累，盈利弹性需要等待国际航线恢复期间显现。持续推荐运营优势、逆势扩张的优质民营航司(春秋航空、吉祥航空、华夏航空)重点关注情绪底部已经探明，未来业绩弹性较大的三大航(南方航空、中国国航、中国东航)。

　　机场方面我们认为：全球范围看，疫情期间机场向免税商让利具有普遍性，国际航线恢复后展望机场价值回归。通过对海外机场的梳理我们发现，全球疫情背景下，机场向免税商让利是大概率事件，而达成让利的途径、形式有所不同。但长期看，我们对我国枢纽机场的商业价值仍有信心：1)外在看，消费升级、出境游的发展不会终止，机场口岸免税销售额仍有上升空间。2)内在看，机场的内在优势仍是未来议价权回归的最大倚仗。机场在国际航权方面的垄断地位捍卫其商业价值。同时，机场业务占据出行关键环节，构造独特购物场景。我们长期看好枢纽机场商业价值，国际航线恢复时枢纽机场有望实现价值回归，持续关注上海机场、白云机场。

　　风险提示：政策不确定性，油价、汇率波动，宏观经济增长失速，行业竞争加剧，免税谈判不及预期，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等其他需求冲击。

（文章来源：兴业证券）