研究结论

　　事件：6 月10 日统计局公布最新价格数据，5 月CPI 同比上涨2.1%，前值2.1%，环比上涨-0.2%，前值0.4%；PPI 同比上涨6.4%，前值8%，环比为0.1%，前值0.6%。

　　5 月两项价格指数均指向通胀压力有所缓和，一方面供应链堵点进一步畅通，前期物流不畅导致的供给约束改善；另一方面也反映了部分大宗商品价格已有所回落。

　　5 月CPI 同比持平、PPI 同比回落幅度明显加大，在全球通胀中枢大幅上移的背景下，我国通胀水平依然可控。

　　鲜菜价格变动幅度明显超季节性，对冲了部分猪价上涨的压力，促使CPI 环比由涨转跌：1)5 月CPI 食品分项同比上涨2.3%(前值1.9%)，其中猪肉价格同比降幅收窄了12.2 个百分点，猪周期拐点已至，猪价逐步回升；粮食价格同比上涨3.2%(前值2.7%)，涨幅超季节性，反映国内粮价一定程度上受到了国际粮价上涨的传导；受益于交通物流的改善，鲜菜价格同比上涨11.6%，涨幅比上月收窄了12.4 个百分点；鲜果价格则继续上行，同比上涨19%(前值14.1%)；2)汽油、柴油和液化石油气价格分别同比上涨27.6%、30.1%和26.9%，与油价变动关系密切的交通工具用燃油同比上涨了27.4%，涨幅缩小了1.3 个百分点；3)扣除食品和能源的核心CPI 同比为0.9%，与上月持平，疫情防控持续影响需求端，受疫情影响较大的住宿宾馆和飞机票价格分别同比下降7.4%和2.4%。

　　猪周期跨过拐点和原油价格高位震荡或将共同推动CPI 走高，下半年CPI 可能突破3%。猪价已止跌回升，6 月至今36 个城市猪肉平均零售价同比为-15.5%，降幅收窄了13 个百分点，同时俄乌冲突导致原油价格持续处于高位、国际粮价上行，带来输入性通胀的风险，猪油共振或推动下半年CPI 同比突破3%，高点或在3 季度末出现。短期内，疫情将继续影响物价走势，物流进一步畅通将引导部分商品价格下行，同时国内疫情处于扫尾阶段，疫情防控仍将抑制出行和接触型消费的需求，导致核心CPI 持续位于低位。

　　基数对PPI 走势的主导作用凸显，随着翘尾因素影响下降，PPI 同比大幅回落，环比仅小幅上行0.1%。5 月PPI 基数明显走高，PPI 同比大幅下行2.6 个百分点至6.4%，其中翘尾影响约4.1 个百分点(前值5.9 个百分点)。分结构来看：1)5 月原油价格震荡上行，布伦特原油月均价格上行至110 美元，相关行业PPI 持续位于高位，石油和天然气开采业、石油、煤炭及其他燃料加工业PPI 分别同比上涨47.8%(前值48.5%)和34%(前值38.7%)；2)受电力市场化改革的影响，电力、热力生产和供应业PPI 同比上涨9.7%(前值9.3%)；3)投资增速放缓等因素导致黑色、有色行业PPI 加速下行，其中黑色金属冶炼和压延加工业PPI 同比增速经历20 个月的连续上涨后首次下跌，同比为-1.3%(前值5.6%)。

　　基数因素将继续主导后续PPI 的走势，年内PPI 走势不改向下势头，PPI-CPI 剪刀差或将反转。油价仍在持续上涨，6 月至今布伦特原油价格已升至120 美元，同比涨幅扩大至64%(前值62.5%)， 但随着同比基数走高，PPI 在基数因素影响下将继续下行，只是幅度较预期更小。5 月PPI-CPI 剪刀差已收窄至4.3%，下半年剪刀差有望出现反转，中下游行业的成本压力有望出现一定改善。

　　风险提示

　　疫情防控导致总需求超预期回落；

　　地缘冲突演绎超预期，导致原油等大宗商品价格进一步大幅上行。

（文章来源：东方证券）