核心观点：

　　回顾2021 年：券商行业盈利能力得到证明。根据中证协2021 年度证券公司经营数据，全行业140 家证券公司实现营业收入5024 亿元，实现净利润1911 亿元，分别同比增长12.03%和21.32%，这也是证券行业连续三年营收净利双双上涨。截至2021 年末，证券行业总资产为10.59 万亿元，净资产为2.57 万亿元，较上年末分别增加19.07%、11.34%。投行业务方面：科创板、创业板首发上市家数占全年IPO 家数的75.05%，融资金额占全年IPO融资总额的65.48%，显示两板在股权融资市场的地位进一步提升。财富管理方面：截至2021 年末，证券行业为客户开立A 股资金账户数为2.98 亿个，同比+14.89%，客户交易结算资金期末余额(含信用)1.90 万亿元，较上年末+14.66%，客户基础不断扩大。代理销售金融产品净收入206.90 亿元，同比+53.96%，收入占经纪业务收入比例也增加至13.39%，提升了3.02pct。

　　资管业务方面，2021 年末，证券行业资产管理业务规模为10.88 万亿元，同比+3.53%，尤其以主动管理为代表的集合资管规模大幅增长112.52%达到3.28 万亿元。全年实现资管业务净收入317.86 亿元，同比增长6.10%。

　　上市券商方面，头部券商业绩集中度不断提升，场外衍生品助力熨平投资收益波动。截至4 月12 日披露信息，2021 年券商营业收入CR5 为39.3%，同比+3.3pct；归母净利润CR5 为45.0%，同比+6.6%。财富管理/投行业务呈现向头部集中的趋势不变。券商自营收入(投资收益-联营合营收入+公允价值变动统计口径)2021 年较2020 年同比-3.1%，受益于场外衍生品的快速发展，在2021 年Q4 市场行情冲击下，上市券商抵御波动、平滑收益的能力增强，并未出现巨额亏损。

　　政策持续松绑提振券商板块。证监会正式发布《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》(以下简称《管理人办法》)及其配套规则。这也是2012年《公司办法》修订后的基金公司管理办法的新规。新规优化了公募牌照制度，在“一参一控”前提下，继续适度放宽公募牌照数量限制，允许同一集团下证券资管子公司等专业资管机构申请公募牌照。这意味着明确“一参一控一牌”的公募牌照准入制度，公募基金的市场参与主体将进一步多元化。

　　目前我国共有公募基金管理机构152 家，其中取得公募基金管理资格的券商或券商资管子公司仅有13 家。部分券商因“一参一控”暂时未获批公募牌照，包括部分头部券商。而此次《管理人办法》明确允许“一参一控一牌”，允许同一集团下证券资管子公司、保险资管公司、银行理财子公司等专业资管机构申请公募牌照，鼓励金融集团完善财富管理布局，将为券商行业带来新的业绩增量可能性。

　　我们认为2022 年券商板块值得持续关注：券商受益于政策利好和多元业务的开展而业绩向好，短期市场承压不会阻碍行业蓬勃发展。目前受市场情绪及景气度影响，短期券商估值逻辑出现压降的情况，beta 中枢不断下移，但是我们认为财富管理业务仍是券商未来业绩增长的重要突破口，甚至可以重估券商行业价值。长期来看，居民资金持续入市的趋势不变，对券商来说更重要的是如何将初期获取的客源转化为留存在自身的财富资源进行后续的全流程财富管理服务，从前期激烈的价格战转变为后期自身拥有议价权与护城河的角色转化。这会对各家券商的主动管理以及投研能力提出更高要求。

　　行业方面展望及业绩前瞻：预计2022 年券商行业基于悲观/中性/乐观核心假设前提下的全行业营业收入分别为5207/5879/6629 亿元，预计实现净利润1979/2232/2652 亿元。基于中性假设前提下，2022 年营业收入同比增速17%，净利润同比增速17%。受市场及外围不利因素扰动影响下，券商可能出现马太效应下的强者恒强局面，大型综合券商抵御风险的能力较较为依赖单一业务作为主要收入来源的中小券商更强。

　　推荐标的：1)龙头券商：华泰证券*、中金公司*。推荐理由：受益于国家打造航母级券商政策导向，同时抵御风险能力、获得稳定收益能力更强；2)具有财富管理特色并参控优质公募基金的券商：广发证券、兴业证券(*：

　　暂未深度覆盖)

　　风险提示：政策施行效果不及预期甚至收紧、流动性紧缩、股基成交额大幅下滑、市场整体下行风险。

（文章来源：中邮证券）