1、中美养老体系“三支柱”的比较

　　中美比较之一：美国是世界上实施养老保险制度最早的国家之一，经过长期发展与完善后，形成了经典的“三支柱”养老保险体系：即国家强制养老保险、雇主养老金计划和个人储蓄养老保险。我国的养老金体系和美国类似，同样由三大支柱构成：即基本养老金制度、企业补充养老金制度和个人储蓄养老金制度三个养老保障制度组成。但中美“三支柱”的内核是存在差异的，其中，我国养老保险“第一支柱”具有“统账结合”的特色，即社会统筹与个人缴费帐户相结合，与美国“第一支柱”具有较大差异。

　　中美比较之二：从三支柱规模对比来看，中美差异较大。美国二三支柱是整个养老体系的中流砥柱，分别占比57.9%以及35.4%。我国则是第一支柱占据绝对主导地位，占比62%，这也反映了政府养老压力较大，而第三支柱占比几乎为0，个人养老金的正式出台会使目前局面逐渐得到改善。

　　中美比较之三：从IRA账户初始资金每年上限来看，中美个人养老账户金额上限/人均可支配收入的比例较为接近。IRA账户建立之初(1974年)参与者每年可以存入账户的资金上限为2000美元，美国个人养老账户金额上限/人均可支配收入占比为0.39.2002年IRA可缴费金额上限提高到3000美元，2008年起提高到5000美元，且在2012年提高到6000美元。国内方面，据《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》表述，参加人每年缴纳个人养老金的上限为12000元。中国个人养老账户金额上限/人均可支配收入占比为0.34.《意见》表示，人力资源社会保障部、财政部根据经济社会发展水平和多层次、多支柱养老保险体系发展情况等因素适时调整缴费上限。

　　2、借鉴美国IRA的发展，如何对我国第三支柱养老金增长规模以及入市节奏进行测算？

　　目前我国第三支柱正处于起步阶段，发展规模有巨大提升空间。我们测算养老金的思路主要有两大步骤，第一步是对总体养老金规模做出测算，运用的是线性拟合的方法，测算出2022-2042的总体规模数。第二步是预测第三支柱的规模，参考美国第三支柱养老金市场发展的占比，预计到2042年第三支柱规模将达到9.7万亿。

　　在测算“第三支柱”进入股市的节奏时，需综合考虑我国的限制条件与美国IRA入市的节奏。我国对养老金“第三支柱”入市规模的限制可以参考国内目前“第一、二支柱”投资于股票的限额条件。中国养老金投资的资产配置偏保守，最早进入股市投资的是全国社保基金，于2001年入市投资，规定最高限额为40%。随后，企业年金在 2007年允许进入市场投资，最高限额为30%(2020年年底人社部出通知将限额比例提高到40%。)基本养老保险基金则在2015年被允许进入股票市场投资，投资于股票市场的上限为30%。我们在测算第三支柱投资于股票市场最高限额，同样运用30%作为“第三支柱”入市的限额。结合已有的限制条件，参考美国IRA发展初期阶段(1980-1990)的入市增速，入市规模从5%逐渐发展为26%。故我们预计，2031年我国个人养老金入市规模可以超过5000亿。

　　3、从美国经验来看，养老金管理路在何方？

　　与美国个人养老金融产品比较，有两个明显差异。其一，我国个人养老金融产品期限偏短，我国银行系、基金系和养老保障管理产品以5年以内期限为主。相比之下，美国养老金账户有赎回限制，往往持有期很长。其二，我国养老金融产品资产配置比较保守，以固定收益类产品为主，而美国养老金产品投资风格更为激进，权益占比更高。从收益来看，我国保险系和银行系这些偏大众的养老金融产品收益率多数在3-5%左右；而美国养老目标基金10年长期年化收益率能够接近8-9%，长期收益率显著高于我国养老金融产品。

　　我国试点初期主要追求稳健长期收益，有利于个人养老金的推广。《意见》提出，“个人养老金资金账户资金用于购买符合规定的银行理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等运作安全、成熟稳定、标的规范、侧重长期保值的满足不同投资者偏好的金融产品，参加人可自主选择”。但从长期来看，借鉴美国IRA经验，权益、混合类资管产品可能成为三支柱主要配置方向。机构投研一体化的建设与产品的推广能力直接决定其市场份额。利好投研一体化、风险管理、产品线较为领先的头部机构。

　　风险提示：政策不及预期，养老产品发行不及预期，行业规模测算偏差风险；研报使用信息数据更新不及时风险。

（文章来源：中泰证券研究）