特别国债具有专款专用、用途灵活、不列入财政赤字等的特点，考虑到今年共计约9500亿元国债到期，且在稳增长背景下发行特别国债用于基建补短板等可以进一步加强“逆周期”调节，在“减税降费”的同时为财政开源，还可以减少疫情对经济的扰动，我们认为2022年存在发行特别国债的可能。

　　▍特别国债是为特定目标发行的、具有明确用途的国债，具有专款专用、用途灵活、不列入财政赤字、即收即支的特点。

　　我国共发行过三次特别国债。第一次为1998年发行2700亿特别国债。当时国内商业银行受到亚洲金融危机的冲击，银行资产质量恶化，资本充足率较低。为了补充四大行的资本金，财政部定向发行了2700亿元特别国债。第二次为2007年发行1.55万亿特别国债。财政部成立一家专门的机构经营管理部分外汇储备，并设计了通过发行特别国债的方式“借道”商业银行完成外汇储备的“转移”。第三次特别国债为2020年，抗疫特别国债。为应对新冠肺炎疫情影响，发行1万亿抗疫特别国债主要用于公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出。

　　▍2022年可能发行特别国债的四大理由：

　　一是2022年共计约9500亿元国债到期，参考2017年滚动发行特别国债，财政部很可能进行续发。

　　二是目前政策聚焦“稳增长”，发行特别国债用于基建补短板等可以进一步加强“逆周期”调节，使财政政策更加积极有为，进一步加强基建对稳定经济、促进增长的作用。

　　三是财政面临收入压力，在支出力度增大且减税降费的背景下，需要有新的开源手段拓宽广义财政收入。而特别国债不计入赤字，发行审批更为灵活，这些特点或使其成为财政开源的关键手段。

　　四是疫情扰动频繁出现，拖累经济修复节奏，特别国债可以助力经济修复回升的节奏。

　　▍特别国债发行猜想。

　　如果2022年发行特别国债，方式上可能是定向+公募结合的模式：参照历史经验，针对7500亿到期债券的续作方式继续保持定向，而其余的特别国债则通过全国银行间债券市场，面向境内商业银行发行。投向上预计将以基建为主，以支持中小银行资本补充等为辅，进一步加强基建对稳定经济的作用，化解中小银行的潜在风险，提高中小银行的信贷投放能力和投放意愿。规模上可能超过10000亿元，除了对冲到期规模以外，为了实现“稳增长”目标，还有可能新发一部分国债。

　　▍特别国债发行对经济影响。

　　如果特别国债发行后用于基建投资，假设投入基建的规模达到3000亿，预计全年基建投资同比增速可提高约1.5个百分点。如果特别国债发行后支持中小银行的资本补充，不仅可起到防范化解金融风险的作用，还可以增强中小银行的信贷投放能力并以乘数效应扩大特别国债的政策效果。

　　▍后市展望：

　　考虑到今年共计约9500亿元国债到期，且在稳增长背景下发行特别国债用于基建补短板等可以进一步加强“逆周期”调节，也在“减税降费”的同时为财政开源，我们认为2022年存在发行特别国债的可能性。对于债市而言，特别国债的发行可能在短期内增大流动性压力，并且进一步推动“宽信用”“稳增长”的效果落地，届时需警惕特别国债带来的利率上行压力。

（文章来源：中信证券研究）