4月8日，蕉下控股有限公司(以下简称“蕉下”)向港交所递交上市申请。蕉下拟主板挂牌上市，中金公司、摩根士丹利担任联席保荐人。

　　蕉下这个名字大家应该并不陌生。这家以“防晒”出名的品牌成立于2013年，生意的发端是一把防晒双层小黑伞，现如今其产品范围已扩大到了大部分防晒品类(伞、服装、帽子、配饰)以及内衣裤、保暖服装、休闲鞋履。

　　红星资本局注意到，蕉下注重品牌营销，且采用了“精选单品方法论”，这两个打法让其迅速在防晒市场成功立足甚至做到年销售额第一。蕉下的财务数据也十分亮眼：2019年至2021年，蕉下总营收由人民币3.85亿元增至24.07亿元，年复合增长率达到150.1%，净利润由1970万元增长至1.36亿元，年复合增长率高达162.6%。连续三年增收且增利，这在新消费品牌中并不多见。

　　不过，红星资本局拆解蕉下的招股书后，也注意到其未来的两大风险：一是在产品被质疑性价比不高、研发投入不高、线上获客成本增高的情况下，如果继续现有打法，蕉下未来的品牌发展不一定能如其所愿；二是蕉下在供应端并无自主工厂，甚至没有与其独家合作的工厂，这既成为蕉下在成本控制方面的阻碍，又为蕉下未来的产品质量不稳定以及扩展产品范围埋下了隐患。

蕉下的“法宝”

重品牌重营销、精选单品方法论

　　“品牌是我们成功的基石。”蕉下在招股书中不断强调品牌对自身的价值，其给出的理由是：在鞋服行业，品牌知名度是消费者作出购买决策的关键因素。

　　为打造品牌，蕉下确实也下了血本。据招股书数据，蕉下的广告及营销开支自2019年至2021年逐年递增，2021年，蕉下的广告及营销开支占总收入的24.4%，达5.86亿元。

　　这些钱主要用于“加强现有营销渠道的投放及拓展新的营销渠道，来推广产品并提升品牌知名度”，具体表现为：

　　与大量直播主播合作——蕉下在2020年开启了和李佳琦的长线合作，防晒伞、帽等产品也频现罗永浩等主播直播间；

　　在社交平台投放大量KOL——招股书显示，2021年，蕉下与超过600个KOL合作，这些KOL在主流社交媒体平台共拥有约14亿关注者，其中超过199个KOL拥有超百万关注者，带来45亿浏览量。

　　除此之外，蕉下还在直播间进行大量单品促销活动，其销售额的高增长离不开这些促销的助力。以蕉下自营直播间近期销售额最高的“蕉下旗舰店”为例，飞瓜数据显示，该账号近期约7成的销售额来自“限时限量购”商品。

截图自飞瓜数据

　　而蕉下采用的“精选单品方法论”也契合了他们的品牌打造方式——重投放少量潜力产品，既方便传播、抓住用户心智，又能为品牌塑造“强产品”的标签。据招股书数据，2019年-2021年，蕉下前30款热销精选单品产生的收入分别占总收入的99.8%、88.6%及74.1%。

　　蕉下主要销售渠道之一天猫旗舰店的期内付费客户总数由2019年的100万人增至2020年的300万人，2021年进一步增长到750万人，同比增长150%，且复购率达到46.5%。

品牌溢价高、性价比低

不少消费者称其产品为“智商税”

　　红星资本局注意到，在强产品标签外，品牌溢价高、性价比低一直是蕉下产品被诟病的问题。以防晒伞为例，老品牌“天堂”的大部分防晒伞价位都在80元上下，而蕉下的防晒伞价格直奔200元往上。蕉下宣传的防晒、隔热、阻挡大于99%紫外线等“黑科技”，一把39.9元的天堂伞同样也不缺(据“天堂”的宣传及客服答疑)。不少消费者因此将蕉下的产品称为“智商税”。

截图自蕉下招股书

　　当然，蕉下不可能没听到这些声音，其在招股书中不断强调产品的升级和研发。在“我们的战略中”，蕉下首先便写道：“进行产品升级迭代以巩固市场领先地位”，之后又提到“通过内部研发和外部合作，提高产品开发能力”。

　　但仅有决心是不够的，蕉下的研发投入相对广告和营销成本来说要少得多。招股书显示，2019年至2021年，蕉下的研发开支约1990万元、3590万元及7160万元。2021年蕉下的研发投入只有广告与营销成本的12.21%。而在蕉下的未来战略中，营销力度还会继续加强。“我们计划扩大我们的营销团队，并进一步提高制作优质营销内容的能力，向消费者传递更加鲜明的品牌形象。”

　　再看营销这一领域，蕉下的压力也在增加。随着互联网获客成本不断增高，蕉下的广告营销费用也将随之上涨。而在产品已经被质疑性价比不高的情况下，蕉下恐将面临两难选择：不涨价的话成本承压；涨价的话，消费者可能会流向其他同行业品牌。

　　毕竟，蕉下不仅有开始不断攻入防晒服饰领域的国际运动、户外品牌来竞争，还有与蕉下产品高度重合的vvc与Oh sunny，而正面还对着与其品类、模式相似且同样有爆款防晒衣的优衣库。

　　如果继续现有打法，蕉下未来的品牌发展有可能难如其愿。

全代工、166家合作工厂

成本控制及产品拓展不确定性增强

　　红星资本局还注意到，蕉下在招股书中提到，其所有生产均外包给合约制造商。蕉下认为“与合约制造商合作可让我们极为灵活地管理供应链，优化我们的运营。”

　　不过，招股书也明确提到，该模式的风险有：“我们(蕉下)可能会遭遇与合约制造商有关的运营困境，包括由于竞争性订单或需求激增等原因导致可获得的合约制造商产能减少、未能符合产品规格、质量控制不足、未经授权披露敏感信息、未能符合质量控制标准和生产期限、延迟交付产品至我们仓库、制造成本增加及交货时间延长。”

　　“此外，由于我们与该等第三方合约制造商以非独家方式合作，我们无法确保该等合约制造商在供应短缺的情况下不会优先生产其他委托人(包括我们的竞争对手)的订单。”

　　招股书显示，蕉下有166家合约制造商，大部分合约期限只有一年，较为松散的供应端会对其成本控制带来阻碍，性价比也难以提升。与蕉下产品品类相近、模式类似的优衣库同样拥有爆款防晒衣，其防晒衣价位从99到199元不等，而蕉下防晒服价格在199-399元之间。优衣库更具价格优势，离不开其较为紧密的供应端。优衣库母公司迅销集团(06288.HK)曾发布数据，截至2021年7月，共有282家核心合作工厂，其中中国占据144家，包含申洲国际(02313.HK)这样与其深度绑定的头部制造商。

　　在招股书中，蕉下也提到：“有效控制成本及开支的能力对我们的成功至关重要。于往绩记录期间，销售成本占我们总成本及开支的很大一部分。……我们已实施若干措施，例如与优质合约制造商保持深度合作及减少对任何单一合约制造商的依赖，以确保我们的产品供应普遍可得、充足且成本稳定，不受价格波动影响。尽管如此，来自合约制造商的成品供应和定价将继续对我们的销售成本及经营业绩产生重大影响。”

　　除此之外，没有自营工厂或者深度绑定工厂还会在未来影响蕉下扩大产品范围的战略发展。如果蕉下真要下功夫在产品研发、扩展方面，自营或深度绑定的工厂可以为其提供研发、设计及试验的空间。

　　运动品牌李宁(02331.HK)此前也一直采取全线产品外包生产模式，但自2018年便开始打造自营工厂。李宁曾对此公开表示，必须要投入，因为除了生产环节的利润空间，还有自身的核心工艺技术沉淀到自建工厂中，“自营这一部分，一定是我们认为最有价值的，同时还要创造很多研发、设计、试验的空间。”

（文章来源：红星资本局）