行业近况

　　农业部数据显示2022 年3 月下旬，国内原奶价格约4.18 元/千克，环比-0.2%，同比-2.1%，我们认为主因供给边际增加及季节性因素造成奶价波动；近期海外大包粉价格同比涨幅明显，主因海外原奶月度产量同比下滑。我们草根调研显示，3 月国内乳品消费增速环比有所回落，主因疫情影响终端消费及物流运输，1Q整体伊利与蒙牛常温液态奶销售实现较好增长，促销亦处较健康水平；我们预计1Q22 下游乳企液态奶收入与利润有望实现稳健增长。考虑原奶价格高企及当前乳企利润诉求增强背景下，我们建议关注乳企竞争相对趋缓下毛销差改善、利润率提升趋势。

　　评论

　　恒天然大包粉价格同比涨幅明显，海外主产国1-2 月原奶产量同比下滑。

　　2022 年4 月5 日，恒天然全部产品拍卖均价4,981 美元/吨，环比-1.0%，同比+22.1%；其中脱脂奶粉4,599 美元/吨，环比+1.0%，同比+36.6%；全脂奶粉4,532 美元/吨，环比-1.5%，同比+10.9%。供给端，2022 年1-2月新西兰/澳大利亚/美国原奶产量同比下降，1 月欧洲原奶产量同比微降。

　　价格端：年初至今中国玉米价格同比下降，而全球玉米、中国小麦、中国豆粕价格同比上升，奶牛养殖的饲料成本仍处高位。据农业部数据，2022 年3 月16 日至23 日，国内原奶价格约4.18 元/千克，环比-0.2%，同比-2.1%。

　　目前白奶需求相较旺盛而国内外原奶整体供给仍偏紧，同时奶牛养殖成本仍处高位，因此我们预计2022 年国内奶价或将继续处于高位、小幅震荡。

　　供给端：2022 年1-2 月国内乳制品产量累计值490 万吨(同比+4.7%)；2022 年1-2 月我国大包粉进口量达377 千吨，同比+14.3%，同期我国包装奶累计进口量150 千吨，同比-3.8%。1-2 月国内乳制品产量增速仍较稳健，同时海外大包粉进口量同比高增长，显示乳品需求延续较好趋势。

　　需求端(中金商超数据)：2022 年1-2 月液态奶/酸奶销售额同比+3.7%/ -5.6%，累计ASP同比+1.8%/+3.4%，表明行业结构持续升级。液态奶：

　　2022 年1-2 月伊利/蒙牛/光明累计销售额同比+9.9%/+6.7%/-8.6%。酸奶：

　　2022 年1-2 月伊利/蒙牛/光明累计销售额同比-2.9%/-19.1%/-7.0%。液态奶重点品牌：2022 年1-2 月金典/特仑苏累计销售额同比+11.7%/+8.5%，均价同比-0.4%/-4.0%。酸奶重点品牌：2022 年1-2 月安慕希/纯甄/莫斯利安累计销售额同比-1.6%/-23.8%/-1.7%，均价同比+0.1%/+4.5%/-7.7%。

　　估值与建议

　　维持个股盈利预测与目标价。下游企业推荐常温液态奶龙头伊利股份、蒙牛乳业。

　　风险

　　需求增长低于预期；竞争加剧；原奶价格大幅波动；食品安全问题。

（文章来源：中国国际金融）