山证地产

　　事件描述：

　　公司发布2021年报，2021年，公司实现营业收入4528亿元，同比+8.04%；归母净利润225亿元，同比-45.75%；2021年拟派息112.77亿元(含税)，占公司2021年归母净利润的50.06%，按2021年末公司总股本计算，每10股派送人民币9.70元(含税)现金股息。

　　事件点评：

　　行业景气度下行导致公司净利率下行：主要体现在两方面：1、公司整体毛利率同比下降7.4pct，扣税后的整体毛利率，从2020年的22.8%下降至17.2%，对应毛利总额同比减少176亿元；2、项目、个别股权计提减值，导致归母净利润减少约26亿元。

　　房地产开发业务全面下滑：销售面积和金额分别同比下降18.4%和10.8%，新增土地权益面积同比下降7.65%，新开工面积同比下降17.55%，房地产开发系统员工同比减少11.84%。同时，公司布局的城市和项目表现走向分化，开发业务毛利总额同比减少189亿元。

　　其他业务保持较快增长：物业、物流、公寓、商业四项业务四项业务分别实现收入240.4亿元、31.6亿元、28.9亿元、76.22亿元，分别同比增长32.1%、68.9%、13.9%、20.57%。

　　资金安全 2022年现金流将会改善：2021年公司各项指标处于房地产企业融资监管“绿档”范围，年末资产负债率为79.74%，同比下降1.54pct；净负债率29.7%，同比上升11.6pct；公司经营性现金流净额连续13年为正，但2021年公司经营性现金净流入41.1 亿元，2020年同期为531.9 亿元，下滑幅度较大，但受行业销售转暖影响，预计公司2022年现金流将会改善。

　　融资环境持续改善：2021年共发行债券150.11亿元，同比增加60.31亿元，2021年综合融资成本为4.1%，较去年的6.13%下降2个pct。

　　业绩将重回增长区间：2021年末，公司在手可结算资源达7108亿元，叠加行业销售回暖，预计房地产开发销售板块2022年结算收入将继续保持增长；同时，公司大力推进其他四项主业快速发展，预计2022年公司业绩将重回增长。

　　投资建议：预计公司2022年、2023年EPS为2.80元、3.13元，对应3月31日收盘价19.15元，PE分别为6.84X、6.11X，处于行业中位数(9.8X、9.59X)以下水平。基于公司未来两年业绩增长的稳定性和目前较低的估值水平，我们维持公司“买入”评级。

　　风险提示：疫情可能引发相关风险、货币政策不及预期风险。

　　本报告分析师：

　　平海庆

　　执业登记编码：S0760511010003

（文章来源：山西证券研究所）